摘要：

美國(guó)金融市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩的現(xiàn)實(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)1月議息會(huì)議使得3月加息概率預(yù)期的降低，均對(duì)植物油市場(chǎng)構(gòu)成支持，但加息預(yù)期時(shí)刻籠罩在高估值狀態(tài)下的國(guó)際植物油市場(chǎng)之上。此外地緣政治因素年前年后持續(xù)加持原油，對(duì)植物油構(gòu)成強(qiáng)現(xiàn)實(shí)支撐，從宏觀來(lái)看植物油外圍環(huán)境是強(qiáng)現(xiàn)實(shí)與遠(yuǎn)期弱預(yù)期的狀態(tài)。

就基本面來(lái)看，全球植物油供需依舊偏緊是現(xiàn)實(shí)，但USDA在不斷上修2020/2021年度及2021/2022年度全球植物油庫(kù)消比；馬棕依舊處于累庫(kù)失敗的狀態(tài)，阿根廷天氣的擔(dān)憂也在支持強(qiáng)現(xiàn)實(shí)。

就國(guó)內(nèi)情況而言，棕櫚油、豆油期貨主力換月至2005合約后，櫚油進(jìn)口利潤(rùn)倒掛再次放大，植物油板塊期現(xiàn)基差再次走向歷史高位，這點(diǎn)對(duì)國(guó)內(nèi)植物油短期價(jià)格構(gòu)成強(qiáng)支撐。

強(qiáng)現(xiàn)實(shí)令資金更青睞于對(duì)植物油進(jìn)行多頭配置，但遠(yuǎn)期弱預(yù)期也令植物油市場(chǎng)充滿高波動(dòng)和不確定性，因此，植物油更傾向于階段性急速上行。

正文：

一、外圍市場(chǎng)不斷擾動(dòng)植物油價(jià)格

(一)美國(guó)金融市場(chǎng)面臨流動(dòng)性過(guò)剩與未來(lái)加息預(yù)期的矛盾

2021年11月議息會(huì)議開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹和加息的表態(tài)由鴿派轉(zhuǎn)向鷹派，一度令植物油承壓，但是從2021年12月議息會(huì)議和2022年1月議息會(huì)議上美聯(lián)儲(chǔ)兩次表態(tài)來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)2022年3月加息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期概率開(kāi)始下降，這緩解了大宗商品的短期壓力。與此同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)逆回購(gòu)規(guī)模持續(xù)處于創(chuàng)歷史新高的局面——2021年12月15日，美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)規(guī)模達(dá)1.62萬(wàn)億美元，2022年1月22日，逆回購(gòu)規(guī)模達(dá)1.706萬(wàn)億美元，每一個(gè)數(shù)字都是截止當(dāng)下的歷史新高，這表明美國(guó)金融市場(chǎng)處于流動(dòng)性過(guò)剩的局面。

與現(xiàn)實(shí)大不相同的是，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期時(shí)刻籠罩在國(guó)際金融市場(chǎng)之上。

(二)俄烏局勢(shì)顯著加持國(guó)際原油價(jià)格

在經(jīng)歷2021年11月份短暫的回調(diào)后，俄羅斯與烏克蘭局勢(shì)緊張的現(xiàn)實(shí)令市場(chǎng)對(duì)其高度敏感，國(guó)際原油價(jià)格開(kāi)啟了連續(xù)8周上行的局面，國(guó)際原油價(jià)格重新回到90美元/桶之上。國(guó)際原油價(jià)格與生物柴油題材密切關(guān)聯(lián)，國(guó)際原油價(jià)格持續(xù)上行對(duì)國(guó)際植物油價(jià)格構(gòu)成了較強(qiáng)的支撐。

二、全球油脂油料市場(chǎng)基本面情況分析

(一)年度來(lái)看全球大豆供需略寬松

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

2月USDA月度供需報(bào)告顯示：2020/2021年度全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比為27.69%，2021/2022年度全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比為25.15%。如果刨除2018/2019年度全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比33.25%這一歷史高位數(shù)據(jù)的影響，近20年來(lái)全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比歷史中值為23.39%。2020/2021年度和2021/2022年度全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比，分別高于歷史中值水平4.30個(gè)百分點(diǎn)、1.76個(gè)百分點(diǎn)。從年度對(duì)比角度來(lái)看，2021/2022年度全球大豆供需關(guān)系處于略寬松狀態(tài)。

(二)月度預(yù)估來(lái)看新年度大豆供給逐步收緊

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

從月度預(yù)估數(shù)據(jù)變化角度來(lái)看，2月USDA月報(bào)對(duì)2020/2021年度全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比的預(yù)估數(shù)據(jù)(27.69%)，已經(jīng)超過(guò)2020年5月月報(bào)預(yù)估數(shù)據(jù)，即首份2020/2021年度的預(yù)估數(shù)據(jù)(27.28%)。從2021年3月USDA月度供需報(bào)告開(kāi)始累計(jì)12個(gè)月，USDA不斷上調(diào)對(duì)2020/2021年度全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比的預(yù)估值。

但最近4個(gè)月，USDA連續(xù)下調(diào)對(duì)2021/2022年度全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比的預(yù)估數(shù)據(jù)。從2021年10月USDA月報(bào)預(yù)估數(shù)據(jù)高于近20年歷史均值4.33個(gè)百分點(diǎn)，到2022年2月USDA預(yù)估數(shù)據(jù)只高于近20年歷史均值1.76個(gè)百分點(diǎn)。從月度預(yù)估角度來(lái)看，新年度大豆供需關(guān)系處于逐步收緊態(tài)勢(shì)。

(三)南美天氣驅(qū)動(dòng)美豆粕及美豆春節(jié)領(lǐng)漲大宗商品

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

2022年1月底2月初，恰逢我國(guó)春節(jié)假期，各大機(jī)構(gòu)再次下調(diào)對(duì)2021/2022年度巴西和阿根廷大豆產(chǎn)量的預(yù)估數(shù)據(jù)，市場(chǎng)擔(dān)憂需求會(huì)較以往年份更早回歸美豆市場(chǎng)。南美天氣的問(wèn)題，在春節(jié)期間給美豆及美豆粕帶來(lái)了驅(qū)動(dòng)，使其走出了領(lǐng)漲國(guó)際大宗商品的態(tài)勢(shì)。

春節(jié)過(guò)后即北京時(shí)間2022年2月10日凌晨，USDA公布了2月月度供需報(bào)告。報(bào)告將對(duì)巴西2021/2022年度大豆產(chǎn)量預(yù)估數(shù)據(jù)調(diào)低至1.34億噸，1月預(yù)估數(shù)據(jù)為1.39億噸，環(huán)比下調(diào)500萬(wàn)噸，此前預(yù)估數(shù)據(jù)持續(xù)維持在1.44億噸。USDA在1月和2月月度供需報(bào)告中連續(xù)兩次下調(diào)2021/2022年度巴西大豆產(chǎn)量，累計(jì)下調(diào)1000萬(wàn)噸；報(bào)告將對(duì)阿根廷2021/2022年度大豆產(chǎn)量預(yù)估數(shù)據(jù)調(diào)低至0.45億噸，1月預(yù)估數(shù)據(jù)為0.465億噸，環(huán)比下調(diào)150萬(wàn)噸。USDA從2021年10月月度供需報(bào)告開(kāi)始連續(xù)5個(gè)月，持續(xù)下調(diào)對(duì)2021/2022年度阿根廷大豆產(chǎn)量的預(yù)估數(shù)據(jù)，累計(jì)下調(diào)700萬(wàn)噸；報(bào)告將對(duì)巴拉圭2021/2022年度大豆產(chǎn)量預(yù)估數(shù)據(jù)調(diào)低至630萬(wàn)噸噸，1月預(yù)估數(shù)據(jù)為850萬(wàn)噸，環(huán)比下調(diào)220萬(wàn)噸。USDA從2021年12月月度供需報(bào)告開(kāi)始，連續(xù)3月下調(diào)對(duì)巴拉圭大豆產(chǎn)量的預(yù)估數(shù)據(jù)，從1050萬(wàn)噸到650萬(wàn)噸，3月累計(jì)下調(diào)400萬(wàn)噸。

從環(huán)比角度來(lái)看，USDA2月月報(bào)較1月月報(bào)下調(diào)南美2021/2022年度大豆產(chǎn)量870萬(wàn)噸；從月度預(yù)估數(shù)據(jù)累計(jì)調(diào)整角度來(lái)看，USDA合計(jì)下調(diào)南美2021/2022年度大豆產(chǎn)量2100萬(wàn)噸。

(四)全球植物油供需偏緊狀態(tài)得以持續(xù)且顯著的緩解

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

USDA2月報(bào)告顯示：2020/2021年度全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比預(yù)估值為12.26%，2021/2022年度全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比預(yù)估值為11.42%，近20年全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比歷史中值為11.59%(剔除歷史最高值2014年15.02%)。2020/2021年度全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比，已經(jīng)超過(guò)近20年歷史中值0.67個(gè)百分點(diǎn)。2021/2022年度全球植物油庫(kù)存消費(fèi)比，只低于近20年歷史中值0.17個(gè)百分點(diǎn)。

2020年11月USDA月度供需報(bào)告，將2020/2021年度全球植物油庫(kù)消比調(diào)低至9.13%(創(chuàng)歷史新低)，此后USDA對(duì)2020/2021年度全球植物油庫(kù)消比預(yù)估值維持上調(diào)格局。從2021年10月USDA月度供需報(bào)告開(kāi)始，11.73%的庫(kù)消比預(yù)估值已經(jīng)高于近20年歷史中值水平(11.59%)，2022年2月USDA月度供需報(bào)告，又將2020/2021年度全球植物油庫(kù)消比提升至12.26%；從2021年8月USDA月度供需報(bào)告開(kāi)始，USDA連續(xù)4月上調(diào)2021/2022年度全球植物油庫(kù)消比預(yù)估值至11.36%，2月USDA月報(bào)又將其上調(diào)至11.42%。

因此，雖然全球植物油供需依舊偏緊，但偏緊格局得到持續(xù)且顯著地改善。

(五)棕櫚油時(shí)刻牽動(dòng)植物油市場(chǎng)神經(jīng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind

USDA2報(bào)告顯示：2020/2021年度全球棕櫚油庫(kù)存占全球植物油庫(kù)存53.08%；2021/2022年度全球棕櫚油庫(kù)存占全球植物油庫(kù)存55.85%。因此，棕櫚油庫(kù)存變化對(duì)植物油價(jià)格影響重大。由于東南亞地區(qū)是全球棕櫚油主產(chǎn)地，有關(guān)印度尼西亞和馬來(lái)西亞的生物柴油政策、新冠疫情發(fā)展形勢(shì)、外籍勞工入境情況、棕櫚油出口政策及棕櫚油產(chǎn)銷(xiāo)存等信息時(shí)刻牽動(dòng)著全球植物油市場(chǎng)的神經(jīng)。

(六)累庫(kù)失敗后馬棕持續(xù)領(lǐng)漲植物油板塊

由于外籍勞工遲遲不能入境，導(dǎo)致2021年年初市場(chǎng)對(duì)馬來(lái)棕櫚油累庫(kù)的預(yù)期失敗，2021年7月開(kāi)始BMD棕櫚油接過(guò)CBOT豆油領(lǐng)漲的接力棒，持續(xù)引領(lǐng)國(guó)際植物油上行。2021年年底，市場(chǎng)預(yù)期2022年1季度外籍勞工有望入境，但是截至目前依舊沒(méi)有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

2022年1月10日公布的MPOB報(bào)告顯示：2022年1月馬棕產(chǎn)量為1,253,442噸，2021年12月為1,449,719噸，2021年1月為1,126,457噸，環(huán)比-13.54%，同比+11.27%。5年同期均值為1,379,791噸，2021年7月開(kāi)始馬來(lái)棕櫚油月度產(chǎn)量連續(xù)7月低于5年同期均值。

2022年1月馬棕出口了1,157,976噸，2021年12月為1,414,566噸，2021年1月為947,392噸，環(huán)比-18.14%，同比+22.23%。5年同期均值為1,449,229噸，出口雖同比顯著提升，但依舊顯著低于5年同期均值12.31%。

2022年1月馬棕庫(kù)存為1,552,414噸，2021年12月為1,614,594噸，2021年1月為1,324,639噸，庫(kù)存環(huán)比-3.85%，同比+17.20%。5年同期均值為2,034,545噸，2020年下半年開(kāi)始馬來(lái)棕櫚油庫(kù)存持續(xù)低于5年同期均值，2022年1月馬棕出口雖然同比顯著提升，但是依舊顯著低于5年同期均值23.70%。

三、國(guó)內(nèi)利潤(rùn)、基差、價(jià)差與比價(jià)

(一)進(jìn)口豆盤(pán)面榨利虧損棕櫚油進(jìn)口利潤(rùn)持續(xù)倒掛

數(shù)據(jù)來(lái)源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)

截止2022年2月中旬，我國(guó)進(jìn)口美豆和巴西豆在未扣除加工費(fèi)的情況下，盤(pán)面壓榨利潤(rùn)就已經(jīng)處于顯著虧損狀態(tài)，進(jìn)口棕櫚油盤(pán)面套保利潤(rùn)持續(xù)處于顯著虧損狀態(tài)。我國(guó)豆油需求主要依靠進(jìn)口大豆在國(guó)內(nèi)壓榨的方式來(lái)滿足，棕櫚油需求完全依靠進(jìn)口來(lái)滿足，因此，當(dāng)進(jìn)口豆盤(pán)面利潤(rùn)長(zhǎng)期虧損進(jìn)口棕櫚油套保利潤(rùn)持續(xù)虧損的情況下，企業(yè)傾向于通過(guò)高基差的方式彌補(bǔ)虧損，這導(dǎo)致我國(guó)豆油及棕櫚油長(zhǎng)期處于期現(xiàn)高基差的局面。

(二)棕櫚油及豆油基差倒掛

2021年開(kāi)始我國(guó)植物油市場(chǎng)持續(xù)面臨進(jìn)口利潤(rùn)倒掛和期現(xiàn)高基差的局面。雖然從2021年3月份開(kāi)始2001合約期現(xiàn)基差不斷回落，但隨著2205合約接過(guò)主力合約的接力棒，由于5月合約持續(xù)較1月合約顯著貼水，2205合約棕櫚油期現(xiàn)基差、2205合約豆油期現(xiàn)基差再次回歸高位。植物油進(jìn)口利潤(rùn)顯著倒掛和期貨顯著貼水的局面，在外圍因素和外盤(pán)植物油行情穩(wěn)定的前提下，對(duì)國(guó)內(nèi)植物油期貨價(jià)格構(gòu)成了較好支撐。

(三)豆棕價(jià)差被極度壓縮

2021年6月開(kāi)始，在馬棕累庫(kù)預(yù)期失敗的背景下，BMD馬棕接過(guò)引領(lǐng)植物油上行的接力棒持續(xù)領(lǐng)漲國(guó)際植物油價(jià)格。與此同時(shí)，我國(guó)進(jìn)口棕櫚油盤(pán)面套保利潤(rùn)處于持續(xù)倒掛狀態(tài)，因此大連商品交易所棕櫚油走勢(shì)顯著強(qiáng)于豆油。從2021年11月中旬開(kāi)始，隨著2201合約臨近交割月，豆棕價(jià)差開(kāi)始出現(xiàn)負(fù)值此后不斷走縮。2205合約再接過(guò)主力合約接力棒后，只出現(xiàn)了短暫的豆棕價(jià)差走闊的局面，之后豆棕價(jià)差再度被壓縮2022年1月中旬開(kāi)始再次走出負(fù)價(jià)差的局面。

(四)油粕比高位震蕩回落

2021年10月下旬開(kāi)始，隨著美聯(lián)儲(chǔ)鴿派轉(zhuǎn)鷹派的言論不斷出爐，植物油階段承壓，2021年11月初開(kāi)始隨著市場(chǎng)對(duì)南美天氣的擔(dān)憂，國(guó)內(nèi)豆粕走出了階段反彈行情，油粕比價(jià)從高位開(kāi)始回落；美聯(lián)儲(chǔ)12月議息會(huì)議后，靴子落地符合市場(chǎng)預(yù)期，大宗商品壓力緩解，加之MPOB報(bào)告利好和馬棕洪水因素使得植物油在年前再次顯著上行，油粕比價(jià)因此回升；春節(jié)期間，各大機(jī)構(gòu)不斷下調(diào)巴西大豆產(chǎn)量同時(shí)爆出阿根廷大豆主產(chǎn)區(qū)干旱，使得美豆粕及美豆大漲，春節(jié)過(guò)后國(guó)內(nèi)豆粕顯著補(bǔ)漲，再次導(dǎo)致油粕比階段走弱。

（文章來(lái)源：永安研究）