摘要

地緣政治沖突帶來短缺風險，“邊際生產(chǎn)者”是市場再平衡的關(guān)鍵之一

俄烏地緣沖突下，供應(yīng)風險溢價沖擊市場，石油再平衡之路可能來自供需的替代，而北美頁巖油或?qū)⒇暙I部分增量。我們在此前報告中也提到，在OPEC+“保份額”的市場策略下，北美頁巖油可能仍為打開OPEC供應(yīng)的鑰匙。與此同時，頁巖油還是全球原油供給的“邊際生產(chǎn)者”。因此，對油價而言，邊際生產(chǎn)者頁巖油的影響很重要，可能并非邊際影響。

本篇報告從美國頁巖油上市公司中選取了財務(wù)數(shù)據(jù)披露完備的26家企業(yè)作為研究樣本，對其經(jīng)營現(xiàn)金流、資本開支情況、企業(yè)盈利能力和債務(wù)償還能力進行了梳理，并且對美國頁巖油企業(yè)2022年的個體增產(chǎn)能力進行了篩選排序。

2020-2021年頁巖油企業(yè)資本開支受累于低油價和高債務(wù)，但目前已有改善

從現(xiàn)金流管理的視角出發(fā)，我們認為企業(yè)盈利能力受損和債務(wù)償還風險上升可能是制約其將可支配現(xiàn)金流投入資本開支的主要因素。一方面，疫情對美國頁巖油企業(yè)的經(jīng)營情況造成較強沖擊，資產(chǎn)回報率在3Q21才實現(xiàn)回正。而盈利是否可持續(xù)也是企業(yè)進行資本開支投入的一項決定性因素。由于2020年以來石油供需短缺和油價持續(xù)走高的核心原因在于后疫情時期供需兩側(cè)修復(fù)節(jié)奏存在差異，而非需求側(cè)的強勁增長預(yù)期，因此原油遠期曲線趨于陡峭，并不利于企業(yè)再投資。另一方面，企業(yè)的債務(wù)風險也是其能否提升資本開支的關(guān)鍵。疫情帶來的經(jīng)營沖擊使頁巖油上市公司的資本結(jié)構(gòu)快速惡化，同時對其短期償債能力形成了較為明顯且持續(xù)的損傷，樣本企業(yè)的流動比率從1Q20起持續(xù)走低，在4Q21才出現(xiàn)邊際修復(fù)。

2021-2022年原油遠期曲線抬升，頁巖油生產(chǎn)從“低成本運營”重回“可持續(xù)運營”

在油價預(yù)期不穩(wěn)定和債務(wù)壓力的影響下，原油遠期貼水較大，頁巖油企業(yè)于2020年轉(zhuǎn)向消耗庫存井(DUC井)的“低成本運營”時期。而隨著原油價格自2020年下半年觸底回彈，頁巖油企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流也步入了快速回升通道，但資本開支復(fù)蘇較慢，修復(fù)斜率大幅低于經(jīng)營現(xiàn)金流。同期頁巖油企業(yè)籌資現(xiàn)金流的凈流出規(guī)模達到了2013年以來的最高水平，其中債務(wù)償付和股利支付為主要去向。我們認為，這是由于在經(jīng)歷了疫情和負油價對經(jīng)營情況和資本結(jié)構(gòu)的強烈沖擊后，相較于將經(jīng)營所得的現(xiàn)金流投向資本開支，企業(yè)更傾向于將這些資金用于債務(wù)償還、股利發(fā)放和股票回購，進而改善資本結(jié)構(gòu)、緩解債務(wù)風險。

2021-2022年，隨著頁巖油企業(yè)凈利潤規(guī)模和ROA穩(wěn)定回正，盈利能力的恢復(fù)使頁巖油企業(yè)進行產(chǎn)能擴張的意愿有所修復(fù)，頁巖油新增鉆井活動復(fù)蘇，企業(yè)逐漸重回“可持續(xù)運營”。資本結(jié)構(gòu)的改善和短期償債風險的邊際緩解也使得企業(yè)可以將更多的可支配現(xiàn)金流用于增加資本開支。據(jù)達拉斯聯(lián)儲4Q21調(diào)研結(jié)果顯示，49%的美國能源勘探和生產(chǎn)公司將增加產(chǎn)能作為其2022年的主要經(jīng)營目標。此外，隨著近期供應(yīng)風險突發(fā)，原油價格曲線整體抬升，遠期價格已有較大改善。因此，我們預(yù)計2022年美國頁巖油企業(yè)的資本開支約束或?qū)⒂兴潘桑沟谩斑呺H生產(chǎn)者”貢獻供應(yīng)增量成為可能。

往前看，頁巖油仍復(fù)產(chǎn)在途，新井生產(chǎn)邊際替代庫存井釋放，并非生產(chǎn)效率下降

頁巖油企業(yè)資本開支策略和生產(chǎn)模式的轉(zhuǎn)變是近兩年成本曲線變化的原因。疫情前，美國頁巖油企業(yè)資本開支與經(jīng)營現(xiàn)金流的高度協(xié)同性使得美國頁巖油的產(chǎn)出主要依賴于新鉆油井，而DUC井則基本處于累庫狀態(tài)。但由于疫情的沖擊使得頁巖油企業(yè)對資本開支的態(tài)度更為謹慎，資本開支規(guī)模與經(jīng)營現(xiàn)金流“脫節(jié)”，DUC井釋放貢獻了疫后的主要增產(chǎn)，這也使得2020年頁巖油的成本曲線下移。而2021年下半年以來，隨著活躍鉆機數(shù)量穩(wěn)步提升，新鉆油井逐步恢復(fù)的同時，DUC井的釋放速度有所放緩，美國頁巖油生產(chǎn)成本開始均值回歸，但這并不意味著生產(chǎn)效率的下降。往前看，隨著頁巖油企業(yè)盈利能力和債務(wù)壓力對資本開支側(cè)的約束逐步放松，我們判斷美國頁巖油企業(yè)可能重回“可持續(xù)運營”，而頁巖油邊際成本或?qū)⒎€(wěn)定在80美元/桶附近，這有可能是剔除供應(yīng)風險溢價后的均衡價格。而對石油供需平衡表的影響，我們維持2021年11月7日發(fā)布的研究報告《大宗商品2022年度展望：損有余，補不足，再均衡》中對今年美國頁巖油產(chǎn)量可能回到1310萬桶/天的判斷。

在市場整體高景氣度下，我們可以從盈利、債務(wù)和資本開支等維度優(yōu)選頁巖油企業(yè)

基于上述行業(yè)基本面分析，我們認為在盈利狀況日漸恢復(fù)、債務(wù)償還風險逐步緩解的情形下，美國頁巖油企業(yè)的資本開支規(guī)模有望在2022年顯著提高。我們對已經(jīng)披露2022年資本開支計劃的19家美國頁巖油上市公司進行了盈利、債務(wù)和資本開支規(guī)模三維度的篩選。其中，EOG資源和先鋒自然資源這兩家公司可能兼具盈利能力和短期償債能力的優(yōu)勢，且在2022年有較大規(guī)模的資本開支計劃，可能成為北美頁巖油增產(chǎn)的佼佼者。

正文

地緣政治沖突帶來短缺風險，“邊際生產(chǎn)者”是市場再平衡的關(guān)鍵之一

地緣政治沖突打破市場穩(wěn)態(tài)，原油基本面的均衡路徑被迫重置

2月下旬以來的俄烏地緣沖突引發(fā)原油市場大幅震蕩，布倫特油價一度攀升至140美元/桶。作為全球重要的能源供應(yīng)國，俄羅斯能源產(chǎn)品的出口供應(yīng)或難以在地緣政治風險中得以幸免。一方面，歐美將能源制裁視為對俄施壓的重要手段，當前美國已禁止進口俄羅斯的石油及其他能源商品，英國也明確表示將在2022年底前逐步停止進口俄羅斯的石油，部分石油貿(mào)易公司也自主選擇避免進口俄羅斯的能源產(chǎn)品。此外，為對抗歐洲的制裁舉措，俄羅斯也可能通過停止油氣供應(yīng)的方式來對西方國家進行“反向制裁”。

我們曾在2021年11月7日發(fā)布的報告《大宗商品2022年度展望：損有余，補不足，再均衡》中提出，隨著需求“恢復(fù)式”增長漸近尾聲，2022年原油市場將逐步走出疫情后的供需修復(fù)錯配，實現(xiàn)基本面的再度均衡。但俄烏地緣局勢作為超預(yù)期因素，對全球原油供應(yīng)的修復(fù)進程形成強烈沖擊，在制裁損傷難以避免的情形下，2022年原油基本面的再均衡路徑或?qū)⒈黄戎刂?，而此時，供給側(cè)的潛在增量便顯得尤為重要。

“邊際生產(chǎn)者”頁巖油是市場再平衡的關(guān)鍵之一

在OPEC+“保份額”的市場策略下，北美頁巖油可能仍為打開OPEC供應(yīng)的鑰匙。OPEC在3月初的產(chǎn)量會議上決定在4月維持40萬桶/天的增產(chǎn)斜率，并提出當前原油供需緊張的核心原因在于地緣政治風險，而非基本面的結(jié)構(gòu)性趨緊，因而不會大幅調(diào)整產(chǎn)量計劃。此外，伊核協(xié)議也尚未達成一致，俄烏沖突的發(fā)生或?qū)⑦M一步加大伊朗石油限制解除的不確定性。非OPEC方面，除了身處地緣政治風險的俄羅斯之外，北美頁巖油能否貢獻供應(yīng)增量、緩解供應(yīng)緊張備受市場關(guān)注，而頁巖油本身便因開發(fā)耗時較短、產(chǎn)量靈活性更高等特征被稱為原油市場的“邊際生產(chǎn)者”。

那么“邊際生產(chǎn)者”能否貢獻穩(wěn)定的供給增量？為回答上述問題，本篇報告從美國頁巖油上市公司中選取了財務(wù)數(shù)據(jù)披露完備的26家作為研究樣本，對其經(jīng)營現(xiàn)金流、資本開支情況、企業(yè)盈利能力和債務(wù)償還能力進行了梳理，并且對美國頁巖油企業(yè)2022年的個體增產(chǎn)能力進行了篩選排序。

2020-2021年頁巖油企業(yè)資本開支受累于低油價和高債務(wù)，但目前已有改善

從油企進行現(xiàn)金流管理的視角出發(fā)，我們認為2020-2021年企業(yè)盈利能力受損和債務(wù)償還風險上升是制約其將可支配現(xiàn)金流投入資本開支的主要因素，但二者在2021年末都已有所改善。

一方面，2020年的疫情和負油價對頁巖油企業(yè)的盈利能力造成較強沖擊。雖然企業(yè)的營業(yè)收入在2020年三季度便隨著原油價格的回升快速提升，但企業(yè)凈利潤規(guī)模是在2021年一季度才正式回到正區(qū)間，在四季度才出現(xiàn)了顯著修復(fù)，總規(guī)模達到了226.6億美元。從盈利能力來看，我們使用整體法計算得到樣本企業(yè)的資產(chǎn)報酬率(ROA)水平，發(fā)現(xiàn)其在2021年三季度才實現(xiàn)回正，2021年四季度達到了6.3%。

圖表： 頁巖油企業(yè)營收及凈利潤隨油價上升持續(xù)改善

資料來源：FactSet，中金公司研究部

圖表： 頁巖油樣本企業(yè)整體ROA于3Q21回正

資料來源：FactSet，中金公司研究部

此外，盈利是否可持續(xù)也是企業(yè)進行資本開支投入的一項決定性因素。由于2020年以來，石油供需短缺和油價持續(xù)走高的核心原因在于后疫情時期供需兩側(cè)修復(fù)節(jié)奏存在差異，而不是需求側(cè)的強勁增長預(yù)期，因此在原油期貨近月價格快速走高的同時，遠期價格的抬升幅度相對較小，使得原油價格曲線出現(xiàn)陡峭化趨勢，不利于企業(yè)進行再投資。

圖表： 疫情后原油供需修復(fù)節(jié)奏錯位造成基本面短缺

資料來源：IEA，中金公司研究部

圖表： WTI原油期貨遠期曲線持續(xù)陡峭

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

另一方面，企業(yè)的債務(wù)風險也是其能否提升資本開支的關(guān)鍵。2020年疫情帶來的經(jīng)營沖擊使上市油企的資本結(jié)構(gòu)快速惡化，資產(chǎn)負債率從30%增加至38%左右。從絕對數(shù)量來看，頁巖油企業(yè)的債務(wù)規(guī)模并未在2020年明顯增加，這與其債務(wù)結(jié)構(gòu)中長期債務(wù)占比較多有關(guān)。2013年至今，26家美國頁巖油企業(yè)的長期債務(wù)比例始終穩(wěn)定在95%以上。

雖然債務(wù)規(guī)模并未增加，但疫情對企業(yè)經(jīng)營的沖擊同樣會造成償債風險的提升。因此在經(jīng)營現(xiàn)金流回暖后，受制于債務(wù)償付壓力的油企會傾向于將大部分現(xiàn)金用于資本結(jié)構(gòu)和償債能力的改善，而非擴大產(chǎn)能。從短期償債風險來看，我們使用整體法計算了26家頁巖油企業(yè)的流動比率，發(fā)現(xiàn)疫情對企業(yè)短期償債能力形成了較為明顯且持續(xù)的損傷。樣本企業(yè)的流動比率從2020年一季度的1.41持續(xù)下降至2021年三季度的0.97，在2021年四季度才小幅修復(fù)至1.1.

圖表： 疫情沖擊使美國頁巖油企業(yè)資本結(jié)構(gòu)有所惡化

資料來源：FactSet，中金公司研究部

圖表： 美國頁巖油企業(yè)短期償債能力受到較大沖擊

資料來源：FactSet，中金公司研究部

2021-2022年原油遠期價格有所改善，頁巖油生產(chǎn)從“低成本運營”重回“可持續(xù)運營”

盈利受損和債務(wù)壓力的雙重約束下，企業(yè)對增加資本開支保持謹慎，轉(zhuǎn)向消耗庫存井的“低成本運營”模式

隨著原油價格自2020年下半年觸底回彈，頁巖油企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流也步入快速回升通道。2021年四季度，26家美國頁巖油企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流總量為283.2億美元，同比增加168%，較2020年二季度累計提升720%。

而有別于歷史上的高度同步性，疫情后美國頁巖油企業(yè)的資本開支規(guī)模雖然也在持續(xù)改善，但修復(fù)斜率大幅低于經(jīng)營現(xiàn)金流。2021年四季度，26家美國頁巖油企業(yè)資本開支總規(guī)模為141.6億美元，較三季度環(huán)比增加了46.6億美元，同比提升117%，較2020年二季度累計增加94%。其中大陸能源公司(CLR)2021年11月對先鋒自然資源(PXD)特斯拉盆地資產(chǎn)的收購貢獻了32.5億美元的資本開支增量[1]。雖然即使扣除此項大規(guī)模收購的貢獻之后，美國頁巖油企業(yè)的資本開支也仍有環(huán)比修復(fù)，但從絕對規(guī)模來看，當前樣本企業(yè)的資本開支總規(guī)模僅為經(jīng)營現(xiàn)金流的50%，而在2013-2019年，二者規(guī)模則基本相當。

圖表： 美國頁巖油企業(yè)經(jīng)營現(xiàn)金流隨油價持續(xù)改善…

資料來源：FactSet，中金公司研究部

圖表： …但資本開支仍謹慎，且籌資現(xiàn)金流持續(xù)為負

資料來源：FactSet，中金公司研究部

資本開支修復(fù)不足的同時，我們看到頁巖油企業(yè)籌資現(xiàn)金流的凈流出規(guī)模達到了2013年以來的最高水平。我們認為，這是由于在經(jīng)歷了疫情和負油價對經(jīng)營情況和資本結(jié)構(gòu)的強烈沖擊后，相較于將經(jīng)營所得的現(xiàn)金流投向資本開支，頁巖油企業(yè)更傾向于將這些資金用于債務(wù)償還、股利發(fā)放和股票回購，因而表現(xiàn)為籌資現(xiàn)金流量的持續(xù)凈流出。從籌資現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)中也可以看出，債務(wù)凈償還是2020年以來頁巖油企業(yè)籌資現(xiàn)金流出的最主要部分。2020年四季度至2021年三季度，債務(wù)凈償還規(guī)模占籌資現(xiàn)金流總量的50-70%，而其中主要為長期債務(wù)的償付需求。此外，現(xiàn)金股利也是企業(yè)可支配現(xiàn)金流的一項重要去向，尤其是在2021年的下半年。

圖表： 債務(wù)償付、股利支付為籌資現(xiàn)金流主要去向…

資料來源：FactSet，中金公司研究部

圖表： …其中債務(wù)方面主要是長期債務(wù)的償付

資料來源：FactSet，中金公司研究部

原油遠期價格有所改善，2021-2022年頁巖油生產(chǎn)將從“低成本運營”重回“可持續(xù)運營”

隨著頁巖油企業(yè)凈利潤規(guī)模和ROA在4Q21穩(wěn)定回正，盈利能力的恢復(fù)使頁巖油企業(yè)進行產(chǎn)能擴張的意愿有所修復(fù)。資本結(jié)構(gòu)的改善和短期償債風險的邊際緩解也使得企業(yè)可以將更多的可支配現(xiàn)金流用于增加資本開支。據(jù)達拉斯聯(lián)儲發(fā)布的2021年四季度能源行業(yè)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，49%的美國能源勘探和生產(chǎn)公司將增加產(chǎn)能作為其2022年的主要經(jīng)營目標，更有78%的企業(yè)表示將在2022年增加資本開支，其中35%的企業(yè)明確表示資本開支會有“顯著提升”。

圖表： 49%的美國E&P企業(yè)將增產(chǎn)作為主要目標

資料來源：達拉斯聯(lián)儲，中金公司研究部

圖表： 35%的美國E&P企業(yè)表示會大幅提高資本開支

資料來源：達拉斯聯(lián)儲，中金公司研究部

此外，俄烏沖突引發(fā)了市場對供應(yīng)長期受損的擔憂，進而帶動原油期貨遠期價格在近日有所抬升，更進一步地強化了油企的增產(chǎn)動機。當前WTI原油期貨12個月遠期價格較已較年初提高了23%，24個月遠期價格較年初提升20%。

圖表： 近期布倫特原油期貨遠月價格抬升

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

圖表： 近期WTI原油期貨遠月價格抬升

資料來源：彭博資訊，中金公司研究部

因而我們判斷，2022年美國頁巖油企業(yè)的資本開支約束或?qū)⒂兴潘?，頁巖油生產(chǎn)模式將從“低成本運營”重回“可持續(xù)運營”，使得“邊際生產(chǎn)者”貢獻供應(yīng)增量成為可能。

往前看，頁巖油仍復(fù)產(chǎn)在途，新井生產(chǎn)邊際替代庫存井釋放，并非生產(chǎn)效率下降

我們基于樣本企業(yè)的財務(wù)及產(chǎn)量數(shù)據(jù)，對2017-2021年美國頁巖油的成本曲線進行了估計。可以看到，隨著勘探和生產(chǎn)技術(shù)趨于成熟，2017-2019年美國頁巖油成本基本穩(wěn)定在50-70美元/桶。但在2020年，成本曲線整體向下出現(xiàn)了明顯移動，頁巖油生產(chǎn)成本下降至40美元/桶附近。而這種變化在2021年出現(xiàn)了邊際修復(fù)，頁巖油生產(chǎn)成本恢復(fù)至50美元/桶附近，但仍低于疫情前水平。

圖表： 2017-2021年美國頁巖油成本曲線情況

資料來源：FactSet，中金公司研究部

我們認為疫情后頁巖油企業(yè)資本開支策略和生產(chǎn)模式的轉(zhuǎn)變是成本曲線下移的原因。由于勘探和生產(chǎn)活動具備較高的靈活性，美國頁巖油企業(yè)資本開支與經(jīng)營現(xiàn)金流的高度協(xié)同性使得美國頁巖油的產(chǎn)出主要依賴于新鉆油井，而DUC井則基本處于累庫狀態(tài)。但由于疫情的沖擊使得頁巖油企業(yè)對資本開支的態(tài)度更為謹慎，資本開支規(guī)模與經(jīng)營現(xiàn)金流出現(xiàn)“脫節(jié)”，DUC井釋放成為了其疫后恢復(fù)產(chǎn)量的重要策略。2020年8月至2021年初，DUC井釋放約占每月新增油井總數(shù)的30-40%。相比較于新鉆油井，DUC井的開采成本更低，因而使得2020年頁巖油的成本曲線出現(xiàn)明顯下移。而2021年下半年以來，隨著活躍鉆機數(shù)量穩(wěn)步提升，新鉆油井逐步恢復(fù)的同時，DUC井釋放速度有所放緩，截至2022年2月，DUC井釋放在新增油井總數(shù)中的占比已降至17%。隨著頁巖油新井生產(chǎn)邊際替代庫存井釋放，生產(chǎn)成本曲線也在2021年出現(xiàn)向上修復(fù)，但仍低于疫情前水平。

圖表： DUC井成為疫情后頁巖油復(fù)產(chǎn)的重要部分

資料來源：EIA，中金公司研究部

圖表： 頁巖油DUC井快速釋放

資料來源：EIA，中金公司研究部

DUC井釋放使得鉆機單產(chǎn)有所變化，并非代表生產(chǎn)效率下降。我們注意到2020年以來美國頁巖油鉆機單產(chǎn)發(fā)生較大變化，而背后核心原因也同樣是生產(chǎn)模式的改變，而非生產(chǎn)效率的變化。以貢獻美國頁巖油60%產(chǎn)量的Permian產(chǎn)區(qū)為例，2016-2019年，Permian地區(qū)頁巖油產(chǎn)量提升主要依靠新鉆油井，而由于單井產(chǎn)量較為穩(wěn)定，使得該地區(qū)頁巖油的鉆機單產(chǎn)也基本穩(wěn)定在600桶/天。但隨著2020年以來，DUC井釋放成為了產(chǎn)量提升的重要部分，而其完井無需新增鉆機，因而導致鉆機單產(chǎn)隨之大幅提升至最高1500桶/天。2021年開始，隨著DUC井釋放速度放緩，頁巖油企業(yè)的生產(chǎn)模式逐步向依靠新鉆油井的常態(tài)模式轉(zhuǎn)變，鉆機單產(chǎn)也隨之開始向疫情前水平有所修復(fù)，2022年2月，鉆機單產(chǎn)已回落至1200桶/天。

圖表： Permian地區(qū)DUC井釋放提高鉆機單產(chǎn)

資料來源：EIA，中金公司研究部

圖表： 隨著活躍鉆機的恢復(fù)，新鉆油井穩(wěn)步增加

資料來源：EIA，中金公司研究部

往前看，隨著美國頁巖油企業(yè)重回“可持續(xù)運營”模式，我們判斷頁巖油邊際成本或?qū)⒎€(wěn)定在80美元/桶附近，這有可能是剔除供應(yīng)風險溢價后的均衡價格。而對石油供需平衡表的影響，我們維持2021年11月7日研究報告《大宗商品2022年度展望：損有余，補不足，再均衡》中對今年美國頁巖油產(chǎn)量可能回到1310萬桶/天的判斷。

美國頁巖油企業(yè)三維度篩選：盈利、債務(wù)和資本開支

基于上述行業(yè)基本面分析，我們認為在盈利狀況日漸恢復(fù)、債務(wù)償還風險逐步緩解的情形下，美國頁巖油企業(yè)的資本開支規(guī)模有望在2022年顯著提高，而當前部分上市公司也已披露了2022年的資本開支計劃。在市場整體高景氣度下，我們可以從盈利、債務(wù)和資本開支等維度優(yōu)選頁巖油企業(yè)[2]。

盈利能力篩選：我們基于凈利潤規(guī)模、ROA和凈利潤現(xiàn)金比率三個指標，對頁巖油企業(yè)的盈利規(guī)模、盈利能力和盈利質(zhì)量進行分析，其中盈利能力為最核心的參考指標。盈利規(guī)模方面，2021年四季度26家頁巖油樣本企業(yè)的平均凈利潤規(guī)模為8.7億美元，整體ROA為6.3%。其中先鋒自然資源(PXD)、EOG資源(EOG)、戴文能源(DVN)和Diamondback能源(FANG)的盈利規(guī)模、能力及質(zhì)量均處于領(lǐng)先水平。

圖表： 美國26家頁巖油樣本企業(yè)4Q21盈利情況篩選

資料來源：FactSet，中金公司研究部

償債能力篩選：我們基于總債務(wù)、流動比率和利息保障倍數(shù)三個指標，對頁巖油企業(yè)的債務(wù)規(guī)模、短期償債能力和長期償債能力進行分析，其中短期償債能力為核心參考指標。2021年四季度26家美國頁巖油樣本企業(yè)整體的流動比率為1.1，利息保障倍數(shù)為15.9.從企業(yè)個體分布來看，EOG資源、Coterra能源(CTRA)、先鋒自然資源和Diamondback能源四家的短期和長期償債能力均有明顯優(yōu)勢，而以西方石油(OXY)、大陸資源(CLR)、戴文能源等為代表的部分企業(yè)也具備相對較好的短期償債能力。

圖表： 美國26家頁巖油樣本企業(yè)4Q21債務(wù)情況篩選

資料來源：Factset，中金公司研究部

2022年增產(chǎn)能力篩選：我們從盈利能力(ROA)、償債能力(流動比率)和2022年資本開支規(guī)模三個維度，對19家已經(jīng)披露了2022年資本開支計劃的美國頁巖油企業(yè)進行篩選及排序。其中，EOG資源和先鋒自然資源這兩家公司兼具盈利能力和短期償債能力的優(yōu)勢，且在2022年有較大規(guī)模的資本開支計劃，分別為43-47億美元和33-36億美元，可能成為北美頁巖油增產(chǎn)的“第一梯隊”。Coterra能源、Diamondback能源和大陸資源三家頁巖油公司則屬于“第二梯隊”，其2022年資本開支計劃規(guī)模分別為14-15億美元、17.5-19億美元和23億美元。

圖表： 盈利、債務(wù)和資本開支計劃三維度篩選美國頁巖油企業(yè)

資料來源：FactSet，中金公司研究部

[1]https://www.reuters.com/business/energy/exclusive-continental-resources-nears-deal-pioneer-natural-acreage-sources-2021-11-03/

[2]26家美國上市油企樣本分別為：EOG資源(EOG)、先鋒自然資源(PXD)、西方石油(OXY)、戴文能源(DVN)、康菲石油(COP)、EQT公司(EQT)、Southwestern能源(SWN)、Diamondback能源(FANG)、Coterra能源(CTRA)、Ovintic公司(OVV)、大陸資源(CLR)、Antero資源(AR)、阿帕契(APA)、赫斯(HES)、Marathon石油(MRO)、Range資源(RRC)、PDC能源(PDCE)、康斯托克資源(CRK)、SM能源(SM)、Gulfport能源(GPOR)、Callon石油(CPE)、墨菲石油(MUR)、Matador資源(MTDR)、Laredo石油(LPI)、Northern油氣(NOG)、W&T Offshore(WTI)。

（文章來源：中金點睛）