核心觀點

10月中美通脹數(shù)據(jù)顯現(xiàn)潛在的分化，對于國內(nèi)債市主要有三方面影響：首先，國內(nèi)通脹重心將轉(zhuǎn)向價格傳導(dǎo)，CPI同比短期讀數(shù)或仍不高，但中長期或呈現(xiàn)回升趨勢；其次，短期美國CPI數(shù)據(jù)居于高位不會對美聯(lián)儲貨幣政策產(chǎn)生實質(zhì)影響，但一旦美國高通脹失控引發(fā)美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期收緊，或?qū)鴥?nèi)貨幣政策產(chǎn)生掣肘；最后，短期中美利差處于安全區(qū)間，對資本流動影響不大，若中長期中美利差持續(xù)收窄突破安全區(qū)間，或引發(fā)資金流出。綜上所述，從中美通脹潛在分化的角度來看，短期內(nèi)10年期國債收益率或仍將維持震蕩，中長期則可能面臨向上調(diào)整的壓力。

10月中美通脹數(shù)據(jù)顯現(xiàn)潛在的分化。中國10月PPI同比創(chuàng)有記錄以來最高增速，環(huán)比漲幅大幅抬升；CPI同比上漲超預(yù)期，體現(xiàn)出一定的價格傳導(dǎo)跡象。美國10月PPI同比持平歷史峰值，環(huán)比漲幅加大；CPI在31年后，同比增速再次突破6%。雖然中美10月通脹數(shù)據(jù)均較9月走高，但中美通脹在PPI和CPI兩端已經(jīng)體現(xiàn)了一定的潛在分化：在PPI分化上，美國PPI維持高增，而中國PPI可能觸頂；在CPI分化上，美國CPI漲幅加大，中國CPI增速仍然不高，但出現(xiàn)價格傳導(dǎo)跡象。

通脹分化對債市影響之一：中國通脹重心轉(zhuǎn)向價格傳導(dǎo)，CPI同比短期讀數(shù)或仍然不高，但中長期或呈回升趨勢。未來中國通脹的重心可能將從大宗商品價格過快上漲轉(zhuǎn)向PPI向CPI的傳導(dǎo)。首先，PPI和非食品CPI存在傳導(dǎo)效應(yīng)，非食品CPI同比略滯后于PPI同比。其次，本輪豬周期走向尾聲，新一輪豬周期在醞釀之中。再次，氣候變化以及能源價格上漲或也將進一步推升糧食價格。在以上非食品項和食品項的影響下，CPI同比短期讀數(shù)或仍然不高，但中長期或呈現(xiàn)回升趨勢。

通脹分化對債市影響之二：美國通脹或擾動美聯(lián)儲貨幣政策收緊節(jié)奏，如果超預(yù)期加速收緊，或?qū)鴥?nèi)貨幣政策產(chǎn)生掣肘。當前美國通脹是PPI和CPI均大幅上漲的全面通脹，短期數(shù)據(jù)不會對美聯(lián)儲貨幣政策產(chǎn)生實質(zhì)性影響，但如果美國的全面通脹持續(xù)走高或?qū)γ缆?lián)儲貨幣政策收緊的節(jié)奏產(chǎn)生擾動。如果美國貨幣政策超預(yù)期加速收緊，則或?qū)鴥?nèi)貨幣政策產(chǎn)生掣肘。

通脹分化對債市影響之三：中美利差若持續(xù)收窄突破安全區(qū)間，或?qū)⒁l(fā)資金外流。中美通脹的分化還間接引發(fā)中美利差收窄，今年以來，無論是10年期還是2年期中美利差均呈現(xiàn)收緊態(tài)勢，尤其是2年期中美利差在美國4月CPI超預(yù)期后明顯開始收窄。當前中美利差仍處安全區(qū)間，短期對于資本流動影響不大。但如果美國通脹持續(xù)高企引發(fā)美聯(lián)儲貨幣政策收緊加速，那么中美利差或?qū)⒊掷m(xù)收窄突破安全區(qū)間，進而可能引發(fā)資金流出我國債市。

債市策略：從以上影響來看，首先，CPI同比短期讀數(shù)或仍然不高，但中長期或呈現(xiàn)回升趨勢。其次，短期美國CPI數(shù)據(jù)居于高位不會對美聯(lián)儲貨幣政策產(chǎn)生實質(zhì)影響，但中長期如果美國的全面通脹持續(xù)走高或?qū)⒓铀倜缆?lián)儲貨幣政策收緊節(jié)奏，掣肘國內(nèi)貨幣政策。最后，短期中美利差仍處安全區(qū)間，對于資本流動影響不大，但中長期若中美利差持續(xù)收窄突破安全區(qū)間，或可能引發(fā)資金流出我國債市。綜上所述，從中美通脹潛在分化的角度來看，短期內(nèi)10年期國債收益率或仍將維持震蕩，中長期則可能面臨向上調(diào)整的壓力。

正文

10月中美通脹數(shù)據(jù)顯現(xiàn)潛在分化

中國和美國分別在上周公布了10月通脹數(shù)據(jù)，盡管中美CPI和PPI均呈現(xiàn)繼續(xù)上漲態(tài)勢，但中美通脹數(shù)據(jù)卻總體顯現(xiàn)出潛在的分化。

中國PPI同比或觸頂，CPI體現(xiàn)價格傳導(dǎo)

中國10月PPI同比創(chuàng)有記錄以來最高增速，環(huán)比漲幅大幅抬升。中國10月PPI同比增速升至13.5%，高于市場預(yù)期，創(chuàng)有統(tǒng)計記錄以來的最高水平，環(huán)比增長2.5%，較9月大幅抬升。10月PPI大幅走高主要受國際輸入性因素疊加國內(nèi)主要能源和原材料供應(yīng)偏緊影響。從分項看，一方面，受全球能源危機影響，天然氣價格超季節(jié)性上漲，國際原油價格持續(xù)走高。另一方面，10月國內(nèi)煤炭供應(yīng)偏緊，價格上漲較多，隨著保供穩(wěn)價措施持續(xù)發(fā)力和產(chǎn)能的釋放，動力煤價格有所回落；螺紋鋼、水泥等工業(yè)產(chǎn)品雖然價格觸頂回落，但月均價仍然上漲顯著。

中國10月CPI同比上漲超預(yù)期，食品項、非食品項均環(huán)比上漲，CPI體現(xiàn)出一定的價格傳導(dǎo)跡象。中國10月CPI同比上漲1.5%，環(huán)比上漲0.7%，略超市場預(yù)期。其中，食品項環(huán)比上漲1.7%，非食品項環(huán)比上漲0.4%。10月食品項價格環(huán)比止跌轉(zhuǎn)漲，主要受天氣、換季以及局部地區(qū)疫情影響下蔬菜、鮮果價格上漲所帶動；此外受到第二輪中央儲備豬肉收儲工作啟動和市場季節(jié)性需求釋放的影響，豬肉從10月中旬起價格出現(xiàn)反彈，但10月平均價格仍下降2.0%，降幅比9月收窄3.1個百分點，牛肉、羊肉、雞肉等價格較9月變化不大，食品項價格環(huán)比止跌轉(zhuǎn)漲主要受蔬菜、鮮果價格上漲所帶動。10月非食品分項環(huán)比漲幅超季節(jié)性規(guī)律擴大，主因是原油等能源價格上漲帶動消費品價格上漲，而除旅游分項外，主要服務(wù)項價格環(huán)比持穩(wěn)或小幅上漲。

美國PPI漲幅加速，CPI大超預(yù)期

美國10月PPI繼續(xù)大幅上漲，同比持平歷史峰值，環(huán)比漲幅加大。美國10月PPI同比上漲8.6%，與9月的歷史峰值水平持平，繼續(xù)維持高位；環(huán)比上漲0.6%，較9月0.5%的水平繼續(xù)加速。分項方面，10月美國PPI上漲依舊主要源于商品項，商品項同比上漲14.2%，相比9月繼續(xù)走高，而服務(wù)項同比上漲5.9%，較9月有所下降。在商品項中，能源價格依舊是漲勢最高的子項，PPI的能源商品子項同比增速高達42.4%，環(huán)比增速為4.8%，較9月的環(huán)比2.8%有大幅提升。

美國10月CPI在31年后，同比增速再次突破6%，大超市場預(yù)期。美國10月CPI同比增速為6.2%，為1990年12月后，首次突破6%，環(huán)比上漲0.9%，繼續(xù)快速上行，核心CPI同比上漲4.6%，為1991年8月以來最高水平。美國本輪疫情在10月有所緩解提振需求，同時供給瓶頸仍然存在導(dǎo)致CPI繼續(xù)走高。從分項數(shù)據(jù)來看，能源項依舊是推動CPI的最主要因素，同時食品項也快速上漲。而在交通運輸方面，此前增速一度放緩的二手車價格，由于汽車缺芯問題再現(xiàn)，10月價格增速再次反彈。

中美通脹數(shù)據(jù)的潛在分化

雖然中美10月的通脹數(shù)據(jù)均較9月走高，但實際上中美通脹在PPI和CPI兩端已經(jīng)體現(xiàn)了一定的潛在分化。在PPI分化上，美國PPI維持高增，而中國PPI可能觸頂。就PPI而言，美國PPI增速同比持平歷史峰值，環(huán)比增速繼續(xù)走高，在國際能源價格居高不下以及供給瓶頸的影響下，仍然存在上行趨勢；中國PPI方面，國內(nèi)定價的大宗商品價格已經(jīng)在10月明顯得到控制，盡管國際能源價格依然存在走高風險，但是總體而言，PPI增速同比可能已經(jīng)在10月觸頂。

在CPI的分化上，美國CPI漲幅加大，中國CPI增速仍然不高，但已經(jīng)出現(xiàn)了一定價格傳導(dǎo)的跡象。就CPI而言，美國CPI同比增速創(chuàng)31年來新高，同時核心CPI高企，同比增速創(chuàng)近20年新高。中國CPI方面，同比和環(huán)比增速的絕對數(shù)仍然不高，但從趨勢上看，同比增速維持正增長，環(huán)比增速則有加快趨勢。同時，10月交通工具用燃料和居住分項中的水電燃料環(huán)比大幅上漲，體現(xiàn)了石油煤炭開采PPI—石油、煤炭及其他燃料加工PPI—電力、熱力的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)PPI、燃氣生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)PPI—水電燃料CPI的通脹傳導(dǎo)路徑。

那么，中美通脹數(shù)據(jù)出現(xiàn)的潛在分化對債市影響如何？我們認為，主要需要關(guān)注伴隨通脹分化而生的中國通脹重心變化、美國貨幣政策節(jié)奏變化以及中美利差變化等問題。

影響一：中國通脹重心轉(zhuǎn)向價格傳導(dǎo)

盡管從絕對數(shù)來看，當前中國CPI增速并不高，但隨著中國PPI增速可能觸頂，CPI出現(xiàn)傳導(dǎo)跡象，未來中國通脹的重心可能將從大宗商品價格過快上漲轉(zhuǎn)向PPI向CPI的傳導(dǎo)。對于未來中國通脹，一方面需要關(guān)注非食品價格的傳導(dǎo)風險，另一方面需要關(guān)注豬周期和糧食價格上漲。

首先，PPI和非食品CPI存在傳導(dǎo)效應(yīng)，非食品CPI同比略滯后于PPI同比。從PPI同比向非食品CPI同比傳導(dǎo)的鏈條主要有兩條：(1)與原油化工產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的服裝、家電等消費品價格；(2)能源價格上漲的傳導(dǎo)路徑，石油煤炭開采PPI—石油、煤炭及其他燃料加工PPI—電力、熱力的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)PPI、燃氣生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)PPI—水電燃料CPI。從歷史數(shù)據(jù)看，非食品CPI同比略滯后于PPI同比可以作為一個佐證。但成本推動型的通脹傳導(dǎo)效率較低，主要原因在于CPI代表的終端價格受到需求疲弱的制約、上漲空間有限。2021年以來上游大宗商品價格上漲顯著，PPI同比創(chuàng)歷史新高，下游非食品CPI同比修復(fù)性上漲但幅度有限。但隨著近期越來越多的商品價格出現(xiàn)提價，后續(xù)向非食品項CPI環(huán)比的傳導(dǎo)效果或?qū)⒅饾u顯現(xiàn)。

其次，能繁母豬和生豬存欄同比增速已經(jīng)觸頂回落，指向本輪豬周期走向尾聲，新一輪豬周期在醞釀之中。典型的豬周期從母豬補欄到生豬出欄大約10~14個月，從歷史的豬肉價格的領(lǐng)先指標看，能繁母豬存欄量同比增減領(lǐng)先生豬出欄同比增減大約6個月，生豬出欄同比增減領(lǐng)先生豬價格大約6個月時間。2021年年初起，能繁母豬存欄和生豬存欄同比增速開始觸頂并在頂部運行一段時間，先后在二季度起明顯下滑。當前豬糧比處于4:1附近的歷史低位，養(yǎng)殖戶虧損狀況下加速出欄將加速生豬存欄量的降低，預(yù)計能繁母豬存欄和生豬存欄同比還將趨勢性下跌，進而推動新一輪豬周期啟動。

再次，氣候變化以及能源價格上漲或也將進一步推升糧食價格。今年以來，氣候變化帶來的汛情等自然災(zāi)害降低了糧食產(chǎn)量，從供給端對糧食價格起到了推動作用。同時，當前農(nóng)業(yè)生產(chǎn)更多為現(xiàn)代化機器生產(chǎn)，而能源價格的上漲則增加了農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的成本，從而再次從供給端推升了糧食價格。后續(xù)來看，氣候變化存在一定不確定性，能源價格短期難以明顯回落，由此可能仍會造成糧食價格出現(xiàn)一定程度的上漲。

在以上非食品項和食品項的影響下，CPI同比短期讀數(shù)或仍然不高，但中長期或呈現(xiàn)回升趨勢。非食品項方面，短期PPI向CPI的傳導(dǎo)效果不明顯，但中長期傳導(dǎo)效果或?qū)⒅饾u顯現(xiàn)。食品項方面，基于明年二季度前后新一輪豬周期啟動的假設(shè)，疊加糧食價格或?qū)⒊霈F(xiàn)一定上漲的判斷，同時在基數(shù)效應(yīng)影響下，明年食品項CPI同比可能呈先下后上的走勢?？傮w而言，CPI同比短期讀數(shù)可能仍然不高，但中長期或呈現(xiàn)回升趨勢。

影響二：美國通脹或擾動美聯(lián)儲貨幣政策收緊節(jié)奏

從對于美國通脹的分析可以看出，當前美國通脹是PPI和CPI均大幅上漲的全面通脹。與中國通脹的PPI大幅走高而CPI仍處低位不同，美國通脹的PPI和CPI增速均處于高位，尤其是CPI自今年4月以來就不斷超市場預(yù)期上漲。盡管此前美聯(lián)儲不斷強調(diào)通脹是“暫時的”，但在CPI不斷走高的現(xiàn)實面前，“通脹暫時論”也逐漸消散。近期，在全面通脹數(shù)據(jù)的影響下，美國的通脹預(yù)期也不斷創(chuàng)新高。

短期數(shù)據(jù)不會對美聯(lián)儲貨幣政策產(chǎn)生實質(zhì)性影響，但如果美國的全面通脹持續(xù)走高或?qū)γ缆?lián)儲貨幣政策收緊的節(jié)奏產(chǎn)生擾動。在10月美國CPI數(shù)據(jù)公布后，市場對于美國的加息預(yù)期再度提前。根據(jù)芝加哥商品交易所數(shù)據(jù)，當前市場對于美聯(lián)儲明年6月加息的預(yù)期概率已經(jīng)超過68%；同時，近期美元指數(shù)和短端美債利率明顯走高。盡管市場對于美聯(lián)儲加息預(yù)期有所提前，但我們認為，從11月FOMC議息會議來看，美聯(lián)儲當前對于通脹并非暫時性已有認知，因此短期數(shù)據(jù)走高不會對貨幣政策產(chǎn)生實質(zhì)性影響。但如果美國的全面通脹后續(xù)繼續(xù)超預(yù)期上漲，那么根據(jù)美聯(lián)儲的表述，美國將毫不猶豫地應(yīng)對高通脹，不排除貨幣政策收緊節(jié)奏將有所加快。

如果美國貨幣政策加速收緊，則或?qū)鴥?nèi)貨幣政策產(chǎn)生掣肘。盡管當前我國貨幣政策總體基調(diào)仍是“以我為主”，但是從央行今年以來的多次表態(tài)中，我國貨幣政策實施仍然是非常關(guān)注美聯(lián)儲貨幣政策動向的。當前，美聯(lián)儲寬松政策的退出總體符合預(yù)期，我國央行在政策上的提前準備也十分到位，這為我國貨幣政策繼續(xù)“以我為主”提供了基礎(chǔ)。但一旦美國通脹失控引發(fā)美聯(lián)儲超預(yù)期地快速收緊貨幣政策，那么仍然有可能對我國貨幣政策產(chǎn)生掣肘，尤其是在“不可能三角”理論下，對匯率和資本流動產(chǎn)生影響。盡管最近一段時間美元指數(shù)走強的同時，人民幣維持強勢，但這更多體現(xiàn)的是近期我國出口表現(xiàn)強勢，同時中美關(guān)系有所緩和的階段性特征。從歷史總體走勢來看，美元指數(shù)走強大多數(shù)時間伴隨人民幣貶值。因此，一旦美聯(lián)儲貨幣政策收緊節(jié)奏超預(yù)期，或?qū)鴥?nèi)貨幣政策產(chǎn)生一定的掣肘。

影響三：中美利差若持續(xù)收窄，或引發(fā)資金外流

中美通脹的分化還可能間接引發(fā)中美利差收窄，當前中美利差仍處安全區(qū)間，對于資本流動影響不大。中美通脹的分化在一定程度上引起中美貨幣政策預(yù)期的變化，進而或?qū)χ忻览町a(chǎn)生影響。今年以來，無論是10年期還是2年期中美利差均呈現(xiàn)收緊態(tài)勢，尤其是2年期中美利差在美國4月CPI超預(yù)期后明顯開始收窄。不過，盡管經(jīng)歷了近一年時間的收窄，當前10年期中美利差仍在130bps以上，總體處于歷史安全區(qū)間，因此當前中美利差的收窄對于資本流動的影響不大。

但如果美國通脹持續(xù)高企引發(fā)美聯(lián)儲貨幣政策收緊加速，那么中美利差或?qū)⒊掷m(xù)收窄，進而可能引發(fā)資金流出我國債市。盡管當前中美利差仍在安全區(qū)間，但是如果美國通脹持續(xù)高企引發(fā)美聯(lián)儲貨幣政策加速收緊，那么不排除中美利差加速收窄，并突破100bps安全區(qū)間的可能。從近年來外資持債與中美利差的關(guān)系來看，中美利差收窄伴隨外資持債減少的相關(guān)關(guān)系較為明顯。因此，如果未來中美利差持續(xù)收窄突破安全區(qū)間，那么有可能引發(fā)外資流出我國債市。

債市策略

從中美通脹的潛在分化來看，首先，當前中國PPI同比增速或已觸頂，后續(xù)通脹的重心將轉(zhuǎn)向PPI向CPI的價格傳導(dǎo)，CPI同比短期讀數(shù)或仍然不高，但中長期或呈現(xiàn)回升趨勢。其次，短期美國CPI數(shù)據(jù)居于高位不會對美聯(lián)儲貨幣政策產(chǎn)生實質(zhì)影響，但如果美國的全面通脹持續(xù)走高或?qū)⒓铀倜缆?lián)儲貨幣政策收緊節(jié)奏，一旦美聯(lián)儲貨幣政策超預(yù)期收緊，或?qū)鴥?nèi)貨幣政策產(chǎn)生掣肘。最后，當前中美利差仍處安全區(qū)間，對于資本流動影響不大，但若后續(xù)中美利差持續(xù)收窄突破安全區(qū)間，或可能引發(fā)資金流出我國債市。綜上所述，從中美通脹潛在分化的角度來看，短期內(nèi)10年期國債收益率或仍將維持震蕩，中長期則可能面臨向上調(diào)整的壓力。

資金面市場回顧

2021年11月15日，銀存間質(zhì)押式回購加權(quán)利率漲跌互現(xiàn)，隔夜、7天、14天、21天和1個月分別變動了-5.94bps、-1.92bps、0.86bps、-3.42bps和2.47bps至1.79%、2.07%、2.11%、2.23%和2.31%。國債到期收益率全面下行，1年、3年、5年、10年分別變動-0.22bps、-2.44bps、-1.35bps、-1.12bps至2.27%、2.61%、2.76%、2.93%。11月15日上證綜指下跌0.16%至3533.30，深證成指下跌0.47%至14636.39，創(chuàng)業(yè)板指下跌0.82%至3401.87。

央行公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，11月15日開展10000億元中期借貸便利(MLF)操作(含對11月16日和30日兩次MLF到期的續(xù)做)和100億元逆回購操作。今日央行公開市場開展10000億元中期借貸便利(MLF)和100億元7天期逆回購操作，有1000億元逆回購到期，實現(xiàn)流動性凈投放9100億元。此外，本周二至周五共有4000億元逆回購資金到期，本周二有8000億元MLF到期。

【流動性動態(tài)監(jiān)測】我們對市場流動性情況進行跟蹤，觀測2017年開年來至今流動性的“投與收”。增量方面，我們根據(jù)逆回購、SLF、MLF等央行公開市場操作、國庫現(xiàn)金定存等規(guī)模計算總投放量；減量方面，我們根據(jù)2020年12月對比2016年12月M0累計增加16010.66億元，外匯占款累計下降8117.16億元、財政存款累計增加9868.66億元，粗略估計通過居民取現(xiàn)、外占下降和稅收流失的流動性，并考慮公開市場操作到期情況，計算每日流動性減少總量。同時，我們對公開市場操作到期情況進行監(jiān)控。

市場回顧及觀點

可轉(zhuǎn)債市場回顧

11月15日轉(zhuǎn)債市場，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)收于420.93點，日下跌0.19%，可轉(zhuǎn)債指數(shù)收于1771.74點，日上漲0.69%，可轉(zhuǎn)債預(yù)案指數(shù)收于1459.71點，日上漲0.57%；平均轉(zhuǎn)債價格149.05元，平均平價為114.64元。今日金諾轉(zhuǎn)債(123069.SZ)退市，371支上市交易可轉(zhuǎn)債，除英科轉(zhuǎn)債停牌，247支上漲，2支橫盤，121支下跌。其中思特轉(zhuǎn)債(32.62%)、汽模轉(zhuǎn)2(24.80%)和特一轉(zhuǎn)債(16.21%)領(lǐng)漲，濟川轉(zhuǎn)債(-13.21%)、華鈺轉(zhuǎn)債(-5.93%)和嘉元轉(zhuǎn)債(-5.85%)領(lǐng)跌。366支可轉(zhuǎn)債正股，236支上漲，7支橫盤，123支下跌。其中思特奇(20.00%)、大業(yè)股份(10.06%)和天汽模/新天藥業(yè)(10.04%)領(lǐng)漲，川恒股份(-9.76%)、鈞達股份(-9.07%)和彤程新材(-8.93%)領(lǐng)跌。

可轉(zhuǎn)債市場周觀點

上周轉(zhuǎn)債市場快速上行，成長再次成為市場主角。指標上，轉(zhuǎn)債估值快速走闊，來到年內(nèi)新高水平，換而言之已經(jīng)有一定估值泡沫的風險，這一信號需要提防。

過去兩周的市場行情與我們在《可轉(zhuǎn)債周報20211018—市場逐步企穩(wěn)》中做出的積極判斷相吻合，但是轉(zhuǎn)債短期容易放大情緒，且方向選擇尤為重要。結(jié)合較高的估值水平來看，部分轉(zhuǎn)債可能需要等待正股進一步表現(xiàn)，否則波動放大難免。從持續(xù)性來看，我們再次重申應(yīng)該回歸均衡配置，建議關(guān)注泛消費以及科技板塊，無論是盈利和估值都有修復(fù)的邏輯和持續(xù)性，而成長則有著分化的可能，疊加估值水平轉(zhuǎn)債可能再次放大波動，需要投資者在近期積極應(yīng)對。

周期品價格近期快速回落，我們強調(diào)不和趨勢作對，當轉(zhuǎn)債價格缺乏安全墊同時溢價率會放大波動的背景下，此時貿(mào)然參與賠率和勝率料均有限。我們僅僅建議適當關(guān)注供給硬約束較大、需求仍存在修復(fù)空間的品種，例如原油、小金屬等板塊。特別是隨著疫情在全球的緩和，可能進一步刺激能源需求。

上周消費板塊漲幅略有落后。隨著經(jīng)濟增長壓力的逐步顯現(xiàn)，消費板塊可能會再次展現(xiàn)出穩(wěn)健的特性，我們強調(diào)這一方向的持續(xù)性尤為難得，從轉(zhuǎn)債參與的角度而言，可能具有更好的體驗。建議投資者以必選消費為先，深度調(diào)整后相關(guān)轉(zhuǎn)債提供了不俗的空間。

對于過去數(shù)月重點推薦的成長制造方向，也是當前市場結(jié)構(gòu)性熱點所在，近期仍舊有持續(xù)創(chuàng)出新高的標的。但往后看這一方向更加看重alpha，我們建議優(yōu)先關(guān)注景氣度觸底回升的科技板塊。主要邏輯方向建議從國產(chǎn)替代與技術(shù)升級兩大角度去考察，重點關(guān)注半導(dǎo)體、光伏、新能源、通信等板塊，也可以進一步關(guān)注科技與消費的結(jié)合板塊。但當前的重點是均衡持倉的選擇，積極應(yīng)對市場情緒的波動。

高彈性組合建議重點關(guān)注東財轉(zhuǎn)3、新春轉(zhuǎn)債、斯萊(精達)轉(zhuǎn)債、嘉元轉(zhuǎn)債、聯(lián)創(chuàng)(太極)轉(zhuǎn)債、石英轉(zhuǎn)債、恩捷轉(zhuǎn)債、晶科轉(zhuǎn)債、臺華轉(zhuǎn)債、天壕轉(zhuǎn)債。

穩(wěn)健彈性組合建議關(guān)注杭銀轉(zhuǎn)債、昌紅(健20)轉(zhuǎn)債、元力轉(zhuǎn)債、牧原轉(zhuǎn)債、泉峰(文燦)轉(zhuǎn)債、朗科轉(zhuǎn)債、朗新(潤建)轉(zhuǎn)債、利德轉(zhuǎn)債、蒙娜(哈爾)轉(zhuǎn)債、伯特轉(zhuǎn)債。

風險因素

市場流動性大幅波動，宏觀經(jīng)濟增速不如預(yù)期，無風險利率大幅波動，正股股價超預(yù)期波動。

股票市場

轉(zhuǎn)債市場

（文章來源：明晰筆談）