中金公司研報(bào)表示，預(yù)期隨各企業(yè)工藝改進(jìn)、產(chǎn)線跑通，4680電池良率有望持續(xù)提升。大圓柱方案有望從特斯拉逐步滲透其他車企。從終端需求來看，除特斯拉外，寶馬也明確4695大圓柱電芯研發(fā)計(jì)劃，其預(yù)計(jì)在2024年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)；蔚來、小鵬兩家新勢力車企已處研發(fā)階段并申請相關(guān)專利。我們預(yù)計(jì)隨大圓柱電池良品率提升與成本下降，其他車企也有望引入大圓柱電池。我們預(yù)計(jì)至2025年4680等大圓柱電池總裝機(jī)有望超180GWh，占動(dòng)力電池總裝機(jī)量約12.2%。

全文如下

中金  聯(lián)合研究 | 電動(dòng)車：4680電池技術(shù)對產(chǎn)業(yè)鏈影響幾何？

【資料圖】

摘要

汽車：特斯拉4680電池量產(chǎn)持續(xù)獲得突破，特斯拉在電池技術(shù)上的創(chuàng)新有望發(fā)揮示范效應(yīng)，帶動(dòng)新能源車行業(yè)電池技術(shù)及應(yīng)用深化變革。我們認(rèn)為，受益于疫情影響舒緩與電池等新能源車關(guān)鍵系統(tǒng)技術(shù)升級，2023年新能源車滲透率有望增至39%，其中大眾市場、PHEV有望貢獻(xiàn)主要增量。

電新：預(yù)期隨各企業(yè)工藝改進(jìn)、產(chǎn)線放量，4680電池良率有望持續(xù)提升。特斯拉發(fā)布4680電池以來，國內(nèi)外各廠商迅速推進(jìn)布局，目前以特斯拉、松下產(chǎn)能布局最為領(lǐng)先，我們預(yù)期2023年有望成為4680電池放量元年。

機(jī)械：激光焊接和鋼殼結(jié)構(gòu)件難度較大。鋰電設(shè)備總體上技術(shù)體系穩(wěn)定，4680不改變技術(shù)路徑，其中難度較大的環(huán)節(jié)為激光焊接。結(jié)構(gòu)件環(huán)節(jié)，4680提升了單位價(jià)值量，國內(nèi)存在新技術(shù)方案，目前處于驗(yàn)證階段，而傳統(tǒng)頭部廠商已經(jīng)與特斯拉開展了規(guī)模化生產(chǎn)。

化工：4680電池具有高能量密度、低成本、高安全性等優(yōu)勢，特斯拉德州工廠在2Q22已經(jīng)開始交付搭載4680電池的汽車，我們認(rèn)為隨著電池量產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，4680電池需求有望快速增長，從而帶動(dòng)相關(guān)材料需求。

有色：1)鋰：有望提振鋰需求預(yù)期，但難改鋰價(jià)下行趨勢，推薦關(guān)注高成長性標(biāo)的的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。2)鈷鎳：4680電池將提振鎳、鈷金屬用量，其中對鎳提振作用更為顯著。投資建議上，我們建議關(guān)注鎳板塊具備成長性+低成本+抗風(fēng)險(xiǎn)能力的龍頭標(biāo)的。

家電：4680電池的核心在于提升電池的能量密度，若4680技術(shù)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)散，預(yù)計(jì)漏斗效應(yīng)將使家電產(chǎn)業(yè)受益，掃地機(jī)器人、吸塵器等主要受益。我們認(rèn)為雖然當(dāng)期家電零售情況相對較差，但2Q2023有著較強(qiáng)的消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期。

風(fēng)險(xiǎn)

工藝改進(jìn)不及預(yù)期；新能源車滲透不及預(yù)期；技術(shù)路徑變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

正文

汽車：電池技術(shù)創(chuàng)新發(fā)揮示范效應(yīng)

特斯拉4680電池量產(chǎn)持續(xù)獲得突破，我們認(rèn)為特斯拉在電池技術(shù)上的創(chuàng)新有望發(fā)揮示范效應(yīng)，帶動(dòng)新能源車行業(yè)電池技術(shù)及應(yīng)用情況進(jìn)一步深化變革，從而提升新能源車用戶體驗(yàn)與產(chǎn)品力，推動(dòng)新能源車滲透率持續(xù)上行。展望2023年，我們認(rèn)為受益于疫情影響舒緩與電池等新能源車關(guān)鍵系統(tǒng)技術(shù)升級，2023年新能源車銷量或仍將保持穩(wěn)步增長，新能源車滲透率有望增至39%，其中大眾市場、PHEV有望貢獻(xiàn)主要增量。

疫情防控優(yōu)化影響乘用車短期產(chǎn)銷，看好中長期汽車景氣度修復(fù)。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，12月乘用車汽車產(chǎn)量/銷量達(dá)到238.3/226.5萬輛，同比-18.2/-6.5%，環(huán)比-0.3%/+9.2%，產(chǎn)銷低景氣原因主要原因系1)供給端方面，疫情防控優(yōu)化后感染初步達(dá)峰影響汽車供應(yīng)鏈，整車廠產(chǎn)能釋放受限；2)需求端，消費(fèi)者受疫情影響短期購車需求減弱，到店客流減少。2022年全年來看，乘用車汽車產(chǎn)量/銷量達(dá)到2283.6/2256.3萬輛，同比+11.2%/+9.5%，主要原因系新能源車滲透率上行貢獻(xiàn)新增量。我們預(yù)計(jì)1Q23之后疫情影響舒緩，疊加政策刺激支撐，整車終端消費(fèi)景氣度有望持續(xù)修復(fù)，基于當(dāng)前疫情可控、政策逐步優(yōu)化的中性假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)2023年批發(fā)/上牌量穩(wěn)健，分別為2300萬輛/2030萬輛左右。

12月新能源車銷量再創(chuàng)新高，往前看，大眾市場、PHEV有望貢獻(xiàn)2023年新能源車滲透率上行主要增量。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，12月份新能源車銷量再創(chuàng)新高達(dá)81.4萬輛，同環(huán)比+53.3%/ +3.5%，滲透率35.9%，其中純電動(dòng)汽車銷量達(dá)62.4萬輛，同環(huán)比+ 39.3%/+1.4%，PHEV增勢明顯，實(shí)現(xiàn)銷量18.9萬輛，同環(huán)比+128.1%/+ 10.8%。2022年全年來看，新能源車銷量達(dá)到687.2萬輛，同比+196.0%，滲透率29.2%。我們認(rèn)為新能源車依舊為汽車行業(yè)中增長確定性最強(qiáng)的細(xì)分賽道，但滲透率經(jīng)歷加速增長后在2023年或呈現(xiàn)穩(wěn)步提升態(tài)勢，我們預(yù)計(jì)2023年新能源乘用車銷量有望超過900萬輛，10-30萬元之間的大眾市場為主要增量來源，且PHEV銷量增速有望超過純電車型貢獻(xiàn)增量。

無極耳技術(shù)等創(chuàng)新增加電池容量，緩解續(xù)航焦慮。特斯拉4680電池技術(shù)創(chuàng)新及量產(chǎn)進(jìn)度領(lǐng)先，特斯拉增加了4680電池單體電芯的直徑與高度，應(yīng)用無極耳技術(shù)將電流傳導(dǎo)面積增大并提升傳輸效率，并降低電阻生熱進(jìn)一步優(yōu)化電池?zé)峁芾?，?shí)現(xiàn)能量密度和充電效率的進(jìn)一步提升，特斯拉表示其各種創(chuàng)新技術(shù)的應(yīng)用使得4680電池在綜合性能方面提升了16%的續(xù)航里程和5倍的單體能量。我們認(rèn)為隨著特斯拉4680電池各項(xiàng)創(chuàng)新技術(shù)量產(chǎn)及配套獲得持續(xù)進(jìn)展，有望帶動(dòng)行業(yè)創(chuàng)新技術(shù)應(yīng)用和電池綜合性能提升，純電車?yán)m(xù)航焦慮等問題的逐步解決有望推動(dòng)新能源車滲透率的持續(xù)提升。

CTC技術(shù)提升空間利用率，示范效應(yīng)發(fā)揮推進(jìn)新能源車電池包進(jìn)一步集成化。特斯拉4680電池上應(yīng)用CTC(Cell to Chassis)技術(shù)，以電池上蓋取代原有座艙地板，直接將電芯安裝在車身座椅構(gòu)件上。CTC技術(shù)將電池組集成在車身底盤結(jié)構(gòu)中，實(shí)現(xiàn)空間利用率的提升，根據(jù)特斯拉測算，CTC技術(shù)可以實(shí)現(xiàn)車身減重10%以及每kWh電池成本降低7%，有效提升整車帶電量從而增加續(xù)航里程。我們認(rèn)為雖然CTC技術(shù)對應(yīng)的維修方案還有待探索，但是新能源車電池集成化趨勢明確，且特斯拉CTC技術(shù)的應(yīng)用有望發(fā)揮示范效應(yīng)，整車廠及電池供應(yīng)商有望充分受益電池包集成化產(chǎn)業(yè)變革帶來的機(jī)遇。

電新：2023年有望成為4680電池放量元年

工藝改進(jìn)仍處進(jìn)行時(shí)，產(chǎn)品良率持續(xù)提升。大圓柱電池應(yīng)用的全極耳技術(shù)帶來分切、注液、揉平、焊接等環(huán)節(jié)的諸多工藝難點(diǎn)，其中焊接環(huán)節(jié)從傳統(tǒng)兩個(gè)極耳的點(diǎn)焊到全極耳面焊，焊接工序和焊接量都變多，激光強(qiáng)度和焦距不容易控制，易焊穿燒到電芯內(nèi)部或者沒有焊全。目前各企業(yè)4680電池難點(diǎn)主要集中于焊接環(huán)節(jié)，直接影響了4680電池良品率。2021年特斯拉4680試驗(yàn)線良品率約在80%。2022年12月26日，特斯拉宣布4680電芯周產(chǎn)能達(dá)86.8萬顆，可配套約1000輛Model Y，良率得到進(jìn)一步提升。我們預(yù)期隨各企業(yè)工藝改進(jìn)、產(chǎn)線跑通，4680電池良率有望持續(xù)提升。

目前進(jìn)展：特斯拉發(fā)布4680電池以來，國內(nèi)外各廠商迅速推進(jìn)布局，目前以特斯拉、松下產(chǎn)能布局最為領(lǐng)先，我們預(yù)期2023年有望成為4680電池放量元年。

特斯拉：1)加州加藤路工廠：2020年特斯拉在加州弗里蒙特加藤路建立“試點(diǎn)工廠”，用以試生產(chǎn)4680電池，規(guī)劃目標(biāo)年產(chǎn)能10GWh.2022年1月，特斯拉宣布已制造出100萬塊4680電池，并于1Q22交付首批搭載4680電池的電動(dòng)汽車(Model Y)。2)德州奧斯汀工廠：特斯拉德州奧斯汀工廠于2022年4月7日舉行“Cyber Rodeo”活動(dòng)以慶祝其工廠投產(chǎn)，未來總規(guī)劃達(dá)100GWh.當(dāng)前特斯拉4680周產(chǎn)能可配套1000輛Model Y，對應(yīng)年產(chǎn)能約3-4GWh，我們預(yù)計(jì)產(chǎn)能爬坡下，2023年公司產(chǎn)能有望達(dá)10GWh。

松下：2021年松下在其內(nèi)達(dá)華州Gigafactory中建立4680新產(chǎn)線并進(jìn)行量產(chǎn)，同時(shí)在日本工廠啟動(dòng)4680試驗(yàn)線建設(shè)并于2022年年初測試生產(chǎn)；2022年2月，松下決定在日本西部的和歌山工廠建立4680生產(chǎn)基地，其預(yù)計(jì)將于2023年3月-2024年3月進(jìn)行量產(chǎn)。

LGES:2021年年初開始對其韓國梧倉工廠進(jìn)行改造，建設(shè)4680試驗(yàn)線，公司預(yù)計(jì)最快將于2023年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。

億緯鋰能：與以色列初創(chuàng)公司StoreDot(專注于快充技術(shù))合作開發(fā)4680和4695,2021年11月公司公告投資32億元建設(shè)20GWh大圓柱電池產(chǎn)能。公司預(yù)計(jì)于2022年在荊門形成一條6-7GWh產(chǎn)線、2023年開始小批量交付，并在2023年將產(chǎn)能提升至20GWh.2022年3月公司公告在海外匈牙利布局大圓柱產(chǎn)能。2022年12月，公司中試產(chǎn)線累計(jì)產(chǎn)出電池50萬顆，良率達(dá)92%。公司2025年規(guī)劃總產(chǎn)能超100GWh，將擁有遼寧沈陽、四川成都、湖北荊門、匈牙利等生產(chǎn)基地。

寧德時(shí)代：已規(guī)劃8條產(chǎn)線12GWh的4680大圓柱電池產(chǎn)能；2022年9月宣布將于中國和歐洲各建20GWh產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2024年開始量產(chǎn)并于2025年正式交付。

AESC:2022年10月19日宣布，公司將于美國南卡羅來納州新建一座規(guī)劃年產(chǎn)能30GWh的工廠，生產(chǎn)46系大圓柱電池，預(yù)計(jì)2026年投產(chǎn)。

億緯鋰能加速推進(jìn)大圓柱產(chǎn)品迭代，第三代大圓柱單體能量密度達(dá)到350Wh/kg。公司第一代大圓柱單體能量密度達(dá)280Wh/kg，第二代300Wh/kg產(chǎn)品完成技術(shù)儲備，并推出新一代大圓柱產(chǎn)品研發(fā)樣品，基于鎳90三元正極+硅碳負(fù)極組合，單體能量密度實(shí)現(xiàn)350Wh/kg，可實(shí)現(xiàn)9分鐘超擴(kuò)充，為大圓柱長續(xù)航和超快充應(yīng)用打開空間；應(yīng)用CTP技術(shù)能夠?qū)崿F(xiàn)260Wh/kg系統(tǒng)能量密度及500-1000km續(xù)航；其生產(chǎn)周期小于7天，制造效率提升30%，制造成本降低50%。

大圓柱方案有望從特斯拉逐步滲透其他車企。從終端需求來看，除特斯拉外，寶馬也明確4695大圓柱電芯研發(fā)計(jì)劃，其預(yù)計(jì)在2024年實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)；大運(yùn)汽車于2022年9月20日與億緯鋰能達(dá)成供貨協(xié)議，將在遠(yuǎn)航品牌車型上裝配46系列大圓柱電池；江淮汽車計(jì)劃在2023年推出的全新電動(dòng)汽車平臺上使用46系列大圓柱電池，產(chǎn)品將覆蓋A0級車到600公里長續(xù)航車型；蔚來、小鵬兩家新勢力車企已處研發(fā)階段并申請相關(guān)專利。我們預(yù)計(jì)隨大圓柱電池良品率提升與成本下降，其他車企也有望引入大圓柱電池。我們預(yù)計(jì)至2025年4680等大圓柱電池總裝機(jī)有望超180GWh，占動(dòng)力電池總裝機(jī)量約12.2%。

大圓柱產(chǎn)業(yè)化加速推動(dòng)中游新型材料需求放量。我們認(rèn)為大圓柱電池在能量密度將帶動(dòng)高鎳正極、硅碳負(fù)極、新型鋰鹽LiFSI、補(bǔ)鋰劑、導(dǎo)電劑等加速放量?；?680需求量測算，我們預(yù)計(jì)至2025年，高鎳正極/硅碳負(fù)極/LiFSI/補(bǔ)鋰劑/導(dǎo)電劑/PVDF需求量將分別達(dá)32.5/13.6/1.7/1.0/1.6/2.6萬噸，產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司有望迎來alpha成長機(jī)遇。

圖表：4680電池需求量測算

資料來源：特斯拉官網(wǎng)，Marklines，中金公司研究部

機(jī)械：激光焊接環(huán)節(jié)難度較大，價(jià)值量將獲提升

鋰電設(shè)備總體上技術(shù)體系穩(wěn)定，4680不改變技術(shù)路徑。對于鋰電設(shè)備前中后段里的大部分環(huán)節(jié)，4680工藝不改變原有技術(shù)體系，設(shè)備廠根據(jù)電池廠的技術(shù)和參數(shù)要求進(jìn)行設(shè)備的定制化和聯(lián)合開發(fā)，目前絕大部分環(huán)節(jié)都已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了技術(shù)就緒，包括前中后段的核心環(huán)節(jié)——涂布機(jī)、卷繞機(jī)、化成分容設(shè)備。

設(shè)備端技術(shù)難度較大的環(huán)節(jié)為激光焊接。4680采用全極耳或無極耳結(jié)構(gòu)，體積擴(kuò)大使得熱量積累增多，加大了對散熱速度的要求。因此原來采用切割方式加工而成的極耳被取消，改為了使用焊接方式加工。由于焊縫較長，保持一致性和穩(wěn)定性的難度較大。為了實(shí)現(xiàn)理想的4680性能，激光焊接環(huán)節(jié)的技術(shù)難度較大、要求較高，是4680設(shè)備各環(huán)節(jié)中技術(shù)成熟較晚的。

除此之外，若4680大規(guī)模使用，激光焊接的價(jià)值量將獲得提升。圓柱電芯比方形電芯的體積小，對于單位電容量，圓柱電芯的數(shù)量數(shù)倍于方形電芯。方形和圓柱電芯各有5-8個(gè)焊接點(diǎn)位，由于數(shù)量較多，單GW圓柱電芯的焊接加工時(shí)長更長，因此需要更多激光焊接設(shè)備。若4680電池替代部分方形電池，則會帶來鋰電池激光焊接設(shè)備需求數(shù)量的增加。

對于結(jié)構(gòu)件環(huán)節(jié)，4680主要采用鋼殼材質(zhì)，不同于方形電池常用的鋁殼。國內(nèi)鋰電池以方形為主，頭部結(jié)構(gòu)件廠商也主要研制方形電池結(jié)構(gòu)件，材質(zhì)為鋁殼。圓柱電池既有鋼殼、也有鋁殼?？紤]圓柱電池?cái)?shù)量較多，底部電芯承壓較大，因此具備較強(qiáng)硬度的鋼殼更適宜。同時(shí)，為了預(yù)防生銹，鋼殼電芯通過鍍鎳實(shí)現(xiàn)更好的性能，分為預(yù)鍍鎳和后鍍鎳?，F(xiàn)有4680技術(shù)多采用預(yù)鍍鎳鋼殼的技術(shù)路線。由于技術(shù)、材質(zhì)等較傳統(tǒng)電池要求更高，我們估計(jì)4680電池結(jié)構(gòu)件的單位價(jià)值量較傳統(tǒng)方形結(jié)構(gòu)件高30%以上。

在4680結(jié)構(gòu)件生產(chǎn)方式上，國內(nèi)目前有不用的生產(chǎn)路線。老牌方形電芯結(jié)構(gòu)件廠商采用立式拉伸工藝，通過連續(xù)沖壓生產(chǎn)精度要求較高的殼體，特別是頭部結(jié)構(gòu)件廠商采購日本旭精機(jī)的精密沖床，單臺設(shè)備價(jià)值量達(dá)到國產(chǎn)設(shè)備的4倍，其核心優(yōu)點(diǎn)在于精度較高。同時(shí)，近兩年行業(yè)中以斯萊克為代表的廠商推出不同于原有路線的方案，嘗試將易拉罐生產(chǎn)特有的DWI(Draw Wall Ironing)工藝移動(dòng)至鋰電池結(jié)構(gòu)件殼體加工中，以期大幅提升生產(chǎn)效率，目前該技術(shù)尚處于驗(yàn)證階段。

在新產(chǎn)品方面，以特斯拉為代表的4680大圓柱產(chǎn)線四季度生產(chǎn)規(guī)模爬坡較快，我們估計(jì)給龍頭結(jié)構(gòu)件廠商月度訂單規(guī)模接近1GWh，提升至原來的2-3倍。由于當(dāng)前市場規(guī)模相對有限，我們預(yù)計(jì)2023年對頭部結(jié)構(gòu)件廠商的收入貢獻(xiàn)占比仍不高。

化工：看好4680電池對硅碳負(fù)極、PTFE、LiFSI等材料需求

4680電池具有高能量密度、低成本、高安全性等優(yōu)勢，特斯拉德州工廠在2Q22已經(jīng)開始交付搭載4680電池的汽車，我們認(rèn)為隨著電池量產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，4680電池需求有望快速增長，從而帶動(dòng)相關(guān)材料需求：

硅碳負(fù)極：硅碳負(fù)極材料，我們觀察到特斯拉發(fā)布的 4680 電池使用了硅碳負(fù)極技術(shù)，硅基負(fù)極是較具應(yīng)用前景的下一代鋰電負(fù)極材料。如果采用單質(zhì)硅負(fù)極，其理論比容量高達(dá)4,200 mAh/g，超過石墨負(fù)極的10倍；如果采用氧化亞硅負(fù)極，其理論比容量達(dá)2,600mAh/g，同樣遠(yuǎn)高于石墨負(fù)極。同時(shí)受益于技術(shù)進(jìn)步，近年來硅碳負(fù)極配套使用的粘結(jié)劑及電解液技術(shù)進(jìn)一步成熟，已開始具備產(chǎn)業(yè)化條件。我們認(rèn)為隨著4680電池銷售，硅碳負(fù)極需求有望快速增長，建議關(guān)注公布了硅碳負(fù)極規(guī)?；瘮U(kuò)產(chǎn)計(jì)劃的企業(yè)。并且有望同步帶動(dòng)其配套材料需求提升，在配套材料中，我們認(rèn)為納米硅粉及硅烷、補(bǔ)鋰劑、硅碳負(fù)極粘結(jié)劑、碳納米管導(dǎo)電劑，新型鋰電池電解液添加劑的需求催化最為顯著；

PTFE:在4680電池中，特斯拉有望使用創(chuàng)新性的干電極技術(shù)，干電極與傳統(tǒng)鋰電池工藝差異主要體現(xiàn)在電極片制造上：傳統(tǒng)的電極片制造使用有粘合劑材料的溶劑NMP與負(fù)極或正極粉末混合后，把漿料涂在電極上并干燥，是濕法工藝；而干電池技術(shù)，不使用溶劑，而是將少量(約5-8%)細(xì)粉狀PTFE粘合劑與正/負(fù)極粉末混合，然后通過擠壓機(jī)形成薄的電極材料帶，再將電極材料帶層壓到金屬箔集電體上形成成電極。我們認(rèn)為PTFE的化學(xué)惰性進(jìn)一步解決了無溶劑下的高鎳安全性，未來干電極技術(shù)在鋰電池領(lǐng)域的大規(guī)模滲透將有望帶來PTFE的廣泛應(yīng)用；

LiFSI:LiFSI(雙氟磺酰亞胺鋰)是一種性能優(yōu)異的新型溶質(zhì)鋰鹽，與廣泛使用的六氟磷酸鋰相比，具有高導(dǎo)電率、高化學(xué)穩(wěn)定性、高熱穩(wěn)定性的優(yōu)點(diǎn)，更契合未來高性能、寬溫度和高安全的鋰電池發(fā)展方向。4680電池一般采用高鎳正極，且具有高電壓，LiFSI可耐受更高的工作溫度，且高電導(dǎo)率有望降低內(nèi)阻，減少發(fā)熱，可提升電池的充放電次數(shù)與安全性等。LiFSI具有較高的技術(shù)壁壘。LiFSI在受熱或者高溫條件會與水發(fā)生反應(yīng)分解，同時(shí)其他金屬離子存在會對其性能帶來不利影響。因此，LiFSI對于產(chǎn)品中的水分、金屬離子等指標(biāo)有嚴(yán)格限定，需要開發(fā)一套完整可靠的工藝來控制水、其他金屬離子等雜質(zhì)的引入，同時(shí)也需要有較強(qiáng)的工程化能力，實(shí)現(xiàn)非標(biāo)設(shè)備的設(shè)計(jì)。

圖表：干電極技術(shù)相比濕法工藝的優(yōu)勢

資料來源：Maxwell 2019Q1 Investor Presentation，中金公司研究部

圖表：LiFSI和六氟磷酸鋰的技術(shù)指標(biāo)對比

資料來源：康鵬科技招股說明書，中金公司研究部

有色：4680電池量產(chǎn)有望提振鋰鈷鎳需求預(yù)期

鋰：4680電池量產(chǎn)有望提振需求預(yù)期，但難改鋰價(jià)下行趨勢

4680電池的有望進(jìn)一步提高新能源汽車的競爭力。12月26日，特斯拉宣布其4680電池的產(chǎn)量達(dá)到86.8萬塊，足以支持生產(chǎn)1000多輛汽車，且[1]據(jù)特斯拉消息，相較于傳統(tǒng)2170小圓柱形電池，4680電池的能量將是前者的5倍，車輛續(xù)航里程將提高16%，功率提升6倍，生產(chǎn)成本則可以節(jié)約54%。我們認(rèn)為，雖然4680電池的鋰鹽消耗量與傳統(tǒng)電池并無明顯差異，但是其優(yōu)秀的性能有望進(jìn)一步提高終端新能源汽車的產(chǎn)品力和成本競爭力，其順利實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)有望對新能源汽車需求形成提振。

4680電池量產(chǎn)有望提振鋰需求預(yù)期，但難改鋰價(jià)下行趨勢。從長期趨勢看，首先，我們?nèi)匀豢春脛?dòng)力和儲能電池裝機(jī)提升帶動(dòng)鋰需求的長周期成長機(jī)遇。鑒于新能源汽車需求增長的驅(qū)動(dòng)因素從“政策驅(qū)動(dòng)”向“消費(fèi)驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)移，我們認(rèn)為本輪周期需求增速下降的過程將更為平緩。第二，我們認(rèn)為市場力量將帶來鋰資源產(chǎn)能的擴(kuò)張加速，并在需求增長斜率放緩時(shí)大量釋放，是供需反轉(zhuǎn)的主要驅(qū)動(dòng)力，我們預(yù)計(jì)2023年開始鋰供需緊缺格局將有所緩解，2022-2025年全球鋰供需平衡分別為-2%、+7%、+10%和+12%。我們認(rèn)為2023鋰供需兩側(cè)的邏輯主線將圍繞需求增速和供給擾動(dòng)展開，我們預(yù)計(jì)2023年全球新能源汽車銷量將達(dá)到1297萬輛，同比+34%，對應(yīng)全球鋰需求為89.8萬噸LCE，同比+18%，但是我們預(yù)計(jì)2023年全球鋰有效供給為102.7萬噸LCE，同比+37%。在此背景下，4680電池量產(chǎn)有望提振需求續(xù)期，但難改鋰價(jià)下行趨勢。

關(guān)注高成長性標(biāo)的的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。我們認(rèn)為，2023年全年鋰鹽均價(jià)或有所下行但仍將維持較高中樞，面臨的價(jià)格背景可能與2022年大體相似，區(qū)別在于價(jià)格對盈利和估值的影響可能偏負(fù)面。在此背景下，我們認(rèn)為應(yīng)該關(guān)注鋰業(yè)公司的成長性和邊際變化帶來的結(jié)構(gòu)性機(jī)會。一是高成長性的企業(yè)有望通過加速放量和自給率提升穿越周期，應(yīng)該重視遠(yuǎn)期成長性逐步兌現(xiàn)帶來的機(jī)會；二是鋰行業(yè)仍是具備長期需求增長邏輯的賽道，其中邊際變化較大的鋰業(yè)標(biāo)的有望提供結(jié)構(gòu)性機(jī)會，實(shí)現(xiàn)“從無到有”、“從少到多”、“從冶煉到資源”的蛻變，分享鋰行業(yè)的成長紅利。

鈷鎳：4680電池量產(chǎn)利好三元系發(fā)展，提振鈷鎳需求回暖預(yù)期

特斯拉4680大圓柱的技術(shù)進(jìn)步利好三元體系份額回升。一是4680電池目前以高鎳三元方向?yàn)橹?，未來會用于高續(xù)航的Cybertruck和Semi上，長續(xù)航高性能的Model 3和Model Y也可使用。二是目前特斯拉的4680電池正極采用的仍是NCM 811高鎳方案，未來4680正極可能向更高比例的鎳(如NCM 9/0.5/0.5)、無鈷和NCMA四元電池方面演化。三是4680鎳錳版有望緊隨推出，我們認(rèn)為在4680高鎳版技術(shù)成熟后，特斯拉或?qū)⒀邪l(fā)4680鎳錳版，用于中續(xù)航Model Y及家用電器上。

三元與鐵鋰成本性價(jià)比不斷回歸。截至2023年1月上旬，我們測算現(xiàn)價(jià)下三元電芯成本約1.2元/wh，鐵鋰約1.1元/wh，二者成本比值為1.12x，而在2022年5月，該比值最高為1.18x，2021年9-10月曾一度達(dá)到1.50x以上的高位。我們認(rèn)為，第一，從電芯成本比值大趨勢看，2020下半年至今，三元/鐵鋰電芯成本比例整體為下降趨勢，盡管有小幅反彈，但三元性價(jià)比總體仍在在不斷提升；第二。未來我們不排除鐵鋰可以補(bǔ)充更豐富的電動(dòng)車應(yīng)用場景以及儲能方面的需求，但對于三元?jiǎng)恿﹄姵氐那熬?，我們認(rèn)為在未來供給放量壓低鋰價(jià)、鎳價(jià)中樞的趨勢下，仍然值得期待。

4680電池將提振鎳、鈷金屬用量，其中對鎳提振作用更為顯著。特斯拉宣布其4680電池的產(chǎn)量達(dá)到86.8萬塊，假設(shè)足以支持生產(chǎn)1000多輛Model Y，根據(jù)Model Y單車帶電量77kwh，對應(yīng)可算出特斯拉4680產(chǎn)量在77mwh.此前特斯拉預(yù)計(jì)2022年上半年開始量產(chǎn)，計(jì)劃2022年底達(dá)到100Gwh的4680產(chǎn)能，我們假設(shè)按照NCM811電池系列測算，將對鎳需求達(dá)到7萬金屬噸，約拉動(dòng)2022年鎳全球需求增長2.3%，電池用鎳領(lǐng)域需求增長20%；對鈷需求達(dá)到6100噸，約拉動(dòng)2022年鈷全球需求增長3.5%，電池用鈷領(lǐng)域需求增長12%。

投資建議上，我們建議關(guān)注鎳板塊具備成長性+低成本+抗風(fēng)險(xiǎn)能力的龍頭標(biāo)的。

家電：漏斗效應(yīng)將使得家電產(chǎn)業(yè)收益

4680電池的核心在于提升電池的能量密度，提升車輛續(xù)航里程和功率。除了新能源汽車之外，如果電池能量密度增強(qiáng)的技術(shù)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)散，我們預(yù)計(jì)漏斗效應(yīng)將使得家電產(chǎn)業(yè)受益，主要受益的是掃地機(jī)器人、吸塵器等。例如清潔電器的電池密度如果足夠高，可以推廣無線蒸汽功能，應(yīng)用在掃地機(jī)器人、吸塵器、蒸汽拖把、電動(dòng)拖把等產(chǎn)品設(shè)計(jì)過程中，進(jìn)一步改善消費(fèi)者體驗(yàn)。

2022年11月以來申萬家電指數(shù)上漲23%，我們認(rèn)為家電板塊的強(qiáng)勁表現(xiàn)是反轉(zhuǎn)而不是反彈。雖然當(dāng)期的家電零售情況相對較差，但是2Q2023有著較強(qiáng)的消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期。

根據(jù)《家電2023年展望：布局需求回暖，關(guān)注制造優(yōu)勢》的觀點(diǎn)，我們認(rèn)為目前彈性最大的主要在于兩條主線：地產(chǎn)后周期和清潔電器。

地產(chǎn)后周期相關(guān)標(biāo)的估值修復(fù)具有較大空間。地產(chǎn)政策積極信號不斷強(qiáng)化，政府出臺了多項(xiàng)配套融資的舉措。當(dāng)前行業(yè)供需兩側(cè)政策已全面轉(zhuǎn)向支持與呵護(hù)，供給側(cè)從“第一支箭”銀行信貸支持、“第二支箭”債券融資幫扶到“第三支箭”股權(quán)融資松綁層層突破，工具全面、力度積極，有助于行業(yè)信用端困難紓解和流動(dòng)性整體優(yōu)化，對于短期提振市場信心和中長期促進(jìn)基本面企穩(wěn)均有助益。根據(jù)中金不動(dòng)產(chǎn)與空間服務(wù)組觀點(diǎn)，行業(yè)將延續(xù)“政策落地-信用恢復(fù)-預(yù)期扭轉(zhuǎn)-銷售回升”的復(fù)蘇態(tài)勢，2023 年地產(chǎn)基本面指標(biāo)或整體表現(xiàn)穩(wěn)健。這些政策對家電企業(yè)而言，直接的影響主要是是減少了應(yīng)收款項(xiàng)違約的風(fēng)險(xiǎn)，間接的影響主要是通過保交付穩(wěn)定對未來家電需求的預(yù)期。相關(guān)公司估值位于歷史底部區(qū)域，具備充分安全邊際，估值修復(fù)具有相當(dāng)空間。

清潔電器龍頭企業(yè)遭遇戴維斯雙殺，2023年反彈可期。掃地機(jī)、洗地機(jī)2022年價(jià)格戰(zhàn)類似2015年空調(diào)價(jià)格戰(zhàn)，行業(yè)龍頭盈利能力短期承壓，龍頭公司3Q22歸母凈利潤均出現(xiàn)同比下跌。同時(shí)龍頭公司估值持續(xù)下調(diào)，全年市值均縮水50%以上，遭遇戴維斯雙殺。借鑒2015年空調(diào)價(jià)格戰(zhàn)，短期困難不改變長期投資價(jià)值。2015年初，空調(diào)龍頭企業(yè)在空調(diào)需求下滑、渠道庫存高企背景下，發(fā)動(dòng)價(jià)格戰(zhàn)清理渠道庫存，導(dǎo)致二線空調(diào)企業(yè)份額普遍下滑，而龍頭市場份額進(jìn)一步提升。我們判斷了本輪清潔電器價(jià)格戰(zhàn)是競爭格局上的變化，無法長期持續(xù)，主要龍頭都會轉(zhuǎn)而追求利潤。長期看，掃地機(jī)行業(yè)滲透率仍低、全球賽道空間廣闊?？照{(diào)行業(yè)龍頭公司在價(jià)格戰(zhàn)和行業(yè)出貨數(shù)據(jù)改善后市值明顯反彈。我們認(rèn)為掃地機(jī)行業(yè)在2022年行業(yè)困境緩和后也有望走出類似的行情。

其次我們推薦兩條主線：泛暖通空調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈和光伏儲能的類家電推廣。

暖通的本質(zhì)在于溫度調(diào)節(jié)和控制，汽車熱管理、儲能熱管理也屬于廣義暖通市場。新能源汽車、儲能滲透率的不斷提升為泛暖通市場增長提供強(qiáng)勁動(dòng)力，我們認(rèn)為泛暖通市場具備更大空間、目前也具備更強(qiáng)成長性。綜合熱管理零部件公司值得關(guān)注。

我們認(rèn)為2023年光伏組件價(jià)格下降基本確定，家電企業(yè)在分布式光伏儲能方面的表現(xiàn)將受關(guān)注，目前創(chuàng)維集團(tuán)在國內(nèi)戶用光伏業(yè)務(wù)領(lǐng)先，美的集團(tuán)等在布局海外光伏儲能業(yè)務(wù)。

我們認(rèn)為家電板塊的當(dāng)前的投資機(jī)會主要在于：1)地產(chǎn)后周期板塊的估值修復(fù)，涉及廚電、白電龍頭；2)清潔電器龍頭；3)泛暖通空調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈；4)分布式光伏的類家電推廣。