2022大類資產(chǎn)配置紅寶書

2021年行將結(jié)束，疫情反復(fù)、能源短缺、限電限產(chǎn)、地產(chǎn)調(diào)控、通脹壓力等是這一年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的突出特征。

這些因素此消彼長(zhǎng)以及宏觀政策目標(biāo)側(cè)重點(diǎn)傾斜的背景下，2022年的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)將出現(xiàn)哪些特點(diǎn)？各類資產(chǎn)價(jià)格又將呈現(xiàn)何種走勢(shì)，對(duì)大類配置會(huì)怎么指引？

近來(lái)，上海、杭州等地出現(xiàn)散發(fā)新冠疫情，提示著疫情風(fēng)險(xiǎn)并未遠(yuǎn)去。在2022年乃至接下來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)，疫情無(wú)疑仍是影響經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的一個(gè)不可忽略的因素。

回顧近兩年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的總體趨勢(shì)，不確定性因素非常明顯。

2020年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)遭受新冠疫情的巨大沖擊，但在中國(guó)政府強(qiáng)力有效的管控之下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率先修復(fù)。而進(jìn)入2021年以來(lái)，上述多重因素又導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)壓力，經(jīng)濟(jì)增速在下半年放緩，2021年三季度GDP同比增長(zhǎng)4.9%，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)跌至長(zhǎng)期路徑以下。

進(jìn)一步拆解2021年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的具體表現(xiàn)，主要有幾大鮮明特征，其一，由于疫情反復(fù)、暴雨汛情以及限電限產(chǎn)等因素作用下，全年供給端都承受較大壓力，后期出現(xiàn)較為明顯的通脹壓力。

其二，地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)收緊，市場(chǎng)出現(xiàn)以部分房企為代表的信用收縮系列問(wèn)題，信用風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生一定沖擊。

其三，出口表現(xiàn)亮眼，支撐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。2021年，中國(guó)率先回復(fù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，2021年前三季度出口累計(jì)同比增速達(dá)33.0%。

在這一宏觀環(huán)境下，2021年金融市場(chǎng)以及資本市場(chǎng)表現(xiàn)又如何呢？

從資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)和大類資產(chǎn)配置的角度來(lái)看，基于文內(nèi)分析，宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2022年年初或者上半年可能企穩(wěn)增長(zhǎng)，與此相應(yīng)，明年國(guó)內(nèi)資產(chǎn)表現(xiàn)也大概率維持穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)。視覺(jué)中國(guó)

2021年宏觀經(jīng)濟(jì)：修復(fù)中顯現(xiàn)下行壓力

首先看股票市場(chǎng)。權(quán)益市場(chǎng)這一年最大的走勢(shì)特點(diǎn)是，壓力和機(jī)會(huì)都非常鮮明。從上證指數(shù)、滬深300指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)表現(xiàn)來(lái)看，伴隨經(jīng)濟(jì)壓力逐步顯現(xiàn)，PPI持續(xù)高企。這些股指出現(xiàn)了一季度下降、二季度上漲、三季度再度下降的反復(fù)走勢(shì)。

不過(guò)與此同時(shí)，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)也十分明顯。2021年，政策紅利催生的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)明顯，隨著雙碳目標(biāo)、綠色能源革命的深入推進(jìn)，以及供給沖擊導(dǎo)致工業(yè)價(jià)格上行，能源相關(guān)板塊出現(xiàn)大幅上漲，并且上漲趨勢(shì)貫穿全年。三季度，申萬(wàn)采掘類行業(yè)指數(shù)、申萬(wàn)新能源發(fā)電指數(shù)單季分別上行36.6%、46.1%。

再看債券市場(chǎng)。債券市場(chǎng)的表現(xiàn)與貨幣政策和流動(dòng)性緊密相關(guān)，年初利率出現(xiàn)一波上行之后，隨著中央表態(tài)“推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低”以及全球又一輪疫情升溫，利率在一季度出現(xiàn)了先上后下的一輪過(guò)山車，但在今年余下的時(shí)間里，由于經(jīng)濟(jì)增速放緩、美債收益率下行、貨幣政策寬松預(yù)期，利率維持下行或震蕩。

從2021年到2022年，疫情反復(fù)、能源革命、地產(chǎn)調(diào)控、債務(wù)問(wèn)題、信用風(fēng)險(xiǎn)等等這些過(guò)去幾年中影響甚至主導(dǎo)著經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的因素仍將持續(xù)發(fā)揮作用，它們對(duì)2022年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生作用的力度和方向如何？除此之外，市場(chǎng)共同關(guān)注的因素還包括美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策正?；?，中國(guó)政策如何應(yīng)對(duì)等關(guān)鍵問(wèn)題。

2022年預(yù)判：哪些領(lǐng)域穩(wěn)定增長(zhǎng)

央行行長(zhǎng)易綱今年9月發(fā)表的《中國(guó)利率體系與利率市場(chǎng)化改革》，中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增速在5%-6%區(qū)間。2021年下半年開始，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已經(jīng)顯示出較明顯的壓力，三季度GDP增速回落到4.9%，也就意味著宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在潛在增速以下?？紤]到2021年經(jīng)濟(jì)下行壓力主要與疫情反復(fù)以及限電限產(chǎn)等短期因素有關(guān)，以及黨的第二個(gè)百年的開局之年，政策層面可能更傾向于穩(wěn)增長(zhǎng)。因此預(yù)計(jì)，宏觀經(jīng)濟(jì)在2021年有可能出現(xiàn)筑底企穩(wěn)，2022年保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

相對(duì)而言，疫情影響依然是2022年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的一大因素，但將越來(lái)越可控，經(jīng)濟(jì)可能延續(xù)平穩(wěn)恢復(fù)的總基調(diào)。

受影響最大的一個(gè)領(lǐng)域是消費(fèi)，按照疫情偶有復(fù)發(fā)但越來(lái)越可控的邏輯出發(fā)，在2022年，消費(fèi)有望持續(xù)恢復(fù)至潛在水平，但居民的消費(fèi)水平并未下降，只是在疫情期間有所壓制，因此預(yù)計(jì)2022年消費(fèi)有進(jìn)一步抬升的空間。

房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)可控，2021年下半年，在房地產(chǎn)融資持續(xù)收緊之下出現(xiàn)了以部分房企為代表的市場(chǎng)信用危機(jī)事件，房地產(chǎn)對(duì)其他產(chǎn)業(yè)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)的影響不言而喻。而2022年房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)如何也成為市場(chǎng)普遍關(guān)注的一大問(wèn)題，當(dāng)前趨勢(shì)來(lái)看，在地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較緊張之后，前期已經(jīng)出現(xiàn)針對(duì)按揭房貸、開發(fā)貸的松動(dòng)跡象。因此，房地產(chǎn)總體上仍是堅(jiān)持“房住不炒”的基調(diào)，總體呈下行趨勢(shì)，但是調(diào)控尺度大概率不會(huì)進(jìn)一步收緊，中國(guó)經(jīng)濟(jì)因房地產(chǎn)出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的概率將更低。

其他固定資產(chǎn)投資方面，高新技術(shù)是長(zhǎng)期的政策導(dǎo)向，預(yù)計(jì)高技術(shù)制造業(yè)投資增速較快的趨勢(shì)在明年有望延續(xù)，從而帶動(dòng)2022年制造業(yè)投資增速整體保持在較高的景氣區(qū)間。

進(jìn)出口方面，出口景氣是2021年宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的一大亮點(diǎn)。2022年，隨著海外疫情控制和經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，海外市場(chǎng)供需缺口有望恢復(fù)，對(duì)中國(guó)的出口依賴可能有所降低，因此預(yù)計(jì)2022年出口表現(xiàn)相比2021年將有明顯放緩。

此外，2022年的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中還有一些值得關(guān)注的重點(diǎn)。比如共同富裕成為時(shí)代主題，將擴(kuò)大中等收入群體為目標(biāo)，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)第三次分配，以及對(duì)服務(wù)業(yè)部分行業(yè)的整肅為代表的服務(wù)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的持續(xù)推進(jìn)等。

再比如，雙碳目標(biāo)下的綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展和綠色能源革命，煤炭消費(fèi)增長(zhǎng)將進(jìn)一步受限，風(fēng)電、太陽(yáng)能發(fā)電勢(shì)必進(jìn)一步得到投入和推廣，相關(guān)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)值得持續(xù)關(guān)注。

另外，目前，全球都受到通脹或者滯脹問(wèn)題的困擾，但具體情況各有不同，從中國(guó)情況來(lái)看，由于低碳轉(zhuǎn)型對(duì)供給端的約束，隨著相應(yīng)舉措的出臺(tái)，這種通脹壓力將得到緩解。海外情況則是，勞動(dòng)力短缺可能反映人口與經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性變化，全球通脹的程度和持續(xù)時(shí)間也可能超出預(yù)期。疊加經(jīng)濟(jì)增速放緩，不能排除宏觀環(huán)境演化為滯脹情景的可能性。

2022年大類資產(chǎn)配置海內(nèi)外機(jī)會(huì)

從資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)和大類資產(chǎn)配置的角度來(lái)看，基于上述分析，宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在2022年年初或者上半年可能企穩(wěn)增長(zhǎng)。與此相應(yīng)，明年國(guó)內(nèi)資產(chǎn)表現(xiàn)也大概率維持穩(wěn)定增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

另一方面，海外市場(chǎng)情況來(lái)看，疫情持續(xù)影響，經(jīng)濟(jì)增速放緩，政策層面，海外主要經(jīng)濟(jì)體央行在陸續(xù)開啟Taper甚至加息，資產(chǎn)估值偏高，風(fēng)險(xiǎn)有所上升。而其他新興市場(chǎng)仍然面臨著通脹失控、匯率貶值、債務(wù)高企、疫情反復(fù)等多重壓力。因此從全球資產(chǎn)配置的角度來(lái)看，2022年，中國(guó)的資產(chǎn)相對(duì)凸顯出其吸引力。

從各類資產(chǎn)當(dāng)前估值以及2022年可能的表現(xiàn)來(lái)看，首先看股市，如前述分析，2021年股市相關(guān)指數(shù)整體表現(xiàn)不佳，指數(shù)收益率和估值均處于較低的水平，而2022年在經(jīng)濟(jì)基本面和宏觀政策層面均大概率相較今年更為穩(wěn)定樂(lè)觀，中國(guó)股市或許會(huì)存在一定的上漲空間。

尤其是，近幾年宏觀政策的越來(lái)越講究精準(zhǔn)性，而中央層面提出的諸如共同富裕、雙碳目標(biāo)、高質(zhì)量增長(zhǎng)等一系列新的戰(zhàn)略方向和遠(yuǎn)景目標(biāo)也直接對(duì)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)的發(fā)展形成引導(dǎo)，在這種情況下，權(quán)益市場(chǎng)有可能出現(xiàn)更為明顯的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，一些順應(yīng)政策方向的成長(zhǎng)型公司或許會(huì)出現(xiàn)較好的表現(xiàn)。市場(chǎng)主流觀點(diǎn)多認(rèn)為以“雙碳”為代表的綠色能源革命或?qū)⒊蔀槊髂闍股最重要的投資主線之一。

再看債券市場(chǎng)。2021年年初以來(lái)股息收益率提升、利率下行，股債相對(duì)吸引力逐漸由債轉(zhuǎn)股，從債券絕對(duì)收益率看，十年期國(guó)債收益率年初至今下降28bp。從短期和長(zhǎng)期分別來(lái)看未來(lái)的利率走勢(shì)，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然有望恢復(fù)企穩(wěn)增長(zhǎng)，但整體而言驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的內(nèi)部因素仍然較為脆弱，宏觀政策層面仍有一定的發(fā)力空間，因此明年利率仍有望進(jìn)一步下行。

商品方面，2021年，受國(guó)內(nèi)限產(chǎn)政策和海外資源出口國(guó)疫情反復(fù)影響，大宗商品各品種普遍上漲，不過(guò)，近期政府已經(jīng)陸續(xù)出臺(tái)了一系列保供穩(wěn)價(jià)政策，能源供給出現(xiàn)改善跡象。下一步有望進(jìn)一步繼續(xù)改善；2022年，隨著極端天氣因素對(duì)產(chǎn)能的影響消退，商品市場(chǎng)在需求增速回落、供給邊際恢復(fù)的大背景下走向再平衡，商品由供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)支撐的高估值恐難以持續(xù)。

（文章來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）